东南亚市场研究报告

本报告为东北证券海外经济团队（分析师杨旭，执业证书编号S0550523070001；研究助理郭思源）于2026年9月8日发布的宏观专题研究，全文32页，标题为《K型经济的双响炮危机》，属东北海外经济专题系列，同系列还包括《日经的未来：弹性靠AI，兜底靠出海》《K型二阶导，红利加成长》《日本系列专题一：国民性重塑的缺失、1940体制与经济惯性》等。报告提出“K型经济的双响炮”分析框架：在新旧动能交替的过渡期，全球经济往往形成两套割裂运行的体系——K型上支的增量新经济与K型下支的存量旧经济；在高利率与美元流动性边际收紧的约束下，全球经济会依次触发两轮系统性出清，第一响是K型下支的存量债务出清，第二响是K型上支的增量泡沫出清。研究方法为长周期历史复盘与跨国指标对比，数据来源包括OECD、IMF、美联储、国际清算银行（BIS）、国际金融统计（IFS）、世界银行IDS、Wind、Reuters以及达里奥债务周期理论模型，全文共29幅图表，覆盖1997年亚洲金融危机、2000年互联网泡沫、2008年次贷危机、2010年欧债危机四轮完整周期。 核心发现可归纳为四点。第一，高利率是历次危机的发令枪：1994年美联储政策利率由3%升至1995年初的6%，1997年7月2日泰铢放弃盯住美元当日暴跌17%，韩国短期外债占外汇储备比例高达200%、约95%的债务以美元计价，1997年11月韩国被迫向IMF申请570亿美元救助贷款，1998年1月印尼盾单日暴跌15%。2004年6月起美联储两年内加息17次，政策利率由1%升至5.25%并高位维持一年，2007年2月汇丰为美国次贷业务计提18亿美元坏账准备，同年8月资产支持商业票据（ABCP）市场冻结。第二，高债务是引爆点：国际清算银行将非金融总债务/GDP的250%设为预警阈值，达里奥框架显示宏观杠杆率突破200%—300%后新增债务的边际刺激效应转负；1997年前的泰国、2008年前的美国、2010年前的希腊与西班牙，其杠杆率在危机前均长期陡峭攀升，美国目前非金融债务与GDP之比已在250%上方持续较长时间。第三，资金行为决定第二响更惨烈：1998年长期资本管理公司（LTCM）在俄罗斯违约后一个月内损失近46亿美元，杠杆率高达25倍，美联储1998年9月至11月三次降息将政策利率由5.5%降至4.75%，释放的流动性并未修复亚洲经济体资产负债表，而是涌入美国互联网产业，纳斯达克指数从1998年10月的1419点升至2000年3月10日的5132点，涨幅超过260%；随后美联储自1999年6月加息至6.5%，纳指跌至2002年10月的1108点，跌幅78%，纳斯达克100跌幅约83%，远超亚洲股指在1997年约60%的跌幅。第四，欧债危机提供了“强行阻断”的样本，代价是分化长期固化。 报告第二章复盘三轮完整周期：亚洲金融危机到互联网泡沫（旧经济指数在1997—1998年大幅下挫，1999年美国科技股IPO产生的股权价值约7020亿美元）、次贷危机到全球金融危机（联邦基金利率由5.25%降至0—0.25%，2008年9月7日美国政府接管房利美与房地美、9月15日雷曼兄弟破产、AIG获850亿美元救助、9月16日货币市场基金Reserve Primary Fund跌破面值）、欧债危机（2009年10月希腊实际赤字占GDP由宣称的3.7%修正为12.7%，爱尔兰2010年11月与葡萄牙2011年4月相继求援，两轮三年期LTRO向银行体系注入超过1万亿欧元，2012年9月推出直接货币交易OMT计划，德国央行通过TARGET2清算系统对边缘国家债权峰值超过7000亿欧元）。第三章提炼三大危机共性，并用图表12至图表15给出全球债务风险量化对比：外债风险综合评分中阿根廷8.4（极高，外债/GDP为40.8%、外债/储备865.7%、外币债务占比95%、偿债率/出口38.3%）、土耳其7.2、马来西亚7.0、巴西6.8；内债方面埃及与巴基斯坦利息支出已占财政收入的50%以上，债务平均期限仅3至4年，本国央行与金融机构持有比例分别为75%与90%。第四章从产业周期、债务周期、地缘与美联储四个视角论证危机是否必然到来，并给出中性情景下各主要市场的调整幅度测算：以2026年二季度末为基准，韩国约-44%、日本约-37%、美国约-34%、法国约-25%、澳大利亚约-21%、英国与加拿大各约-16%、印度约-10%、德国与新加坡各约-7%。 报告判断，当前全球已完成第一响出清（2022年3月美联储快速加息后，硅谷银行与瑞士信贷相继崩塌、中国房企违约、居民房贷增速转负、德国工业在能源价格高企与竞争加剧下陷入去工业化，旧经济指数在2023—2024年持续低迷），正处于第二响前“燃料注入”的最后繁荣窗口：2024年9月美联储转向降息后，全球资本持续向AI算力与云服务等核心资产集中，K型分化剪刀差达到历史极端水平，偏离度已超过2000年互联网泡沫时期的极值。三重压力可能共振：其一，AI资本开支在高利率下的可持续性存疑，科技企业发债成本系统性上行，融资成本已高于其资本回报，若云服务企业率先削减资本开支将引发上游硬件需求的连锁收缩；其二，2021—2023年美国AI企业获得的PE/VC资金在2027年一季度集中到期退出，可能带来资金端压力；其三，2026年2月末以来美伊冲突令油价由战前60—70美元/桶升至最高120美元/桶上方，现货一度达150美元/桶，中枢大概率长期位于80—90美元/桶，叠加厄尔尼诺与化肥短缺对农产品供给的冲击，可能推升二次通胀。报告据此判断2027年一季度为关键风险窗口，并提示10月底以色列大选、11月美国中期选举、四季度中东局势与粮价油价走势等变量。资金层面，2025年债券基金流入8920亿美元，2026年截至7月新兴市场债券仍稳定净流入2144亿美元，长线资金自2026年三季度起已从AI算力、半导体等高拥挤赛道转向欧洲能源、新加坡航运等实物红利防御资产。 对经营者与产业研究者而言，本报告的价值在于提供一套识别新旧动能切换期系统性风险的框架：企业可用其中的债务阈值（250%）、外债结构指标（短期外债与外汇储备之比、外币债务占比、偿债率与出口之比）、资本回报与融资成本比较、能源价格中枢等可量化变量，对海外市场准入、产能布局、供应链区域选择、原材料与能源成本做情景规划与压力测试；制造与能源企业可参考报告对欧洲去工业化、以及美国制造业建造支出中新能源、半导体与算力芯片占比在2022年后快速上升但绝对规模尚不足以替代旧引擎的判断，校准中长期产能与订单节奏；宏观研究与风控部门则可借助报告对1997—2000年、2008年、2010—2012年三轮周期中资金迁移路径的复盘，建立“脱钩幻觉—最后繁荣—同步下杀”的三阶段监测信号。报告同时提示，产业发展趋势与地缘局势存在超预期可能，上述情景结论均建立在中性假设之上，属于对历史规律的结构化梳理，不构成任何形式的决策指令。

本报告由开源证券研究所于2026年9月7日发布，共32页，是对郑州新世纪数码科技股份有限公司（简称世纪数码）的新上市企业分析。报告以公司招股说明书、第一轮问询回复、Wind资讯、公司官网及第三方研究机构数据为基础，采用产品矩阵拆解、产销与价格量价分析、客户与供应商集中度分析、费用结构分析、核心技术清单梳理与下游应用市场规模测算等方法，对公司所处数码喷印设备行业及企业自身经营状况进行系统梳理。数据来源包括国家统计局《国民经济行业分类》（C3542印刷专用设备制造）与《战略性新兴产业分类（2018）》（2.1.2重大成套设备制造）、Smithers、Statista、Grand View Research、WTiN、中国印染行业协会、中国广告协会、中国包装联合会与前瞻产业研究院等。公司控股股东、实际控制人为金利峰，直接持股88.24%，并担任董事长兼总经理，旗下有河南创印智能设备有限公司与郑州宇印数码科技有限公司两家全资子公司，后者定位为跨境电子商务销售平台。 报告提炼出五方面核心结论。第一，资质与技术积累扎实：公司为国家高新技术企业、国家级专精特新“小巨人”企业、国家知识产权优势企业、河南省制造业单项冠军与河南省创新龙头企业，建有河南省智能数码印花设备工程技术研究中心，截至2026年6月4日累计获得授权专利302项，其中发明专利47项。第二，市场地位突出：根据中国商务广告协会广告制作与展示专业委员会出具的证明，2022至2024年公司数码打印机（微压电数码写真设备）国内市场占有率27%，排名第一；根据中国印染行业协会《2024中国纺织品数码喷墨印花发展报告》，2023年度中国数码热转移印花机装机量为6400台，按公司当年境内销量测算国内市场占有率约25%；国内率先推出的“卷对卷”瓦楞彩箱数码印刷机于2025年9月被认定为河南省首台（套）重大技术装备。第三，经营规模稳步扩张，2025年度营业收入61,202.55万元、同比增长7.61%，其中境外收入10,365.93万元、同比大幅增长55.67%，占主营业务收入比例提升至16.99%，境内收入50,658.08万元、同比增长1.18%，营销网络已覆盖全国纺织印花核心地区及南美、南亚、中东、北美、欧洲等海外市场。第四，盈利水平总体稳定，2025年归母净利润5,352.83万元、同比下滑6.58%，毛利率20.89%、净利率8.75%，利润下降主要源于境外市场拓展带来的销售与管理费用增加。第五，产能利用与产销两旺，2025年主要产品产能利用率达94.84%，数码喷墨印花机产销率98.86%，数码打印机产销率103.13%。 报告主体数据分布在五个板块。产品结构方面，2025年数码喷墨印花机占主营业务收入47.92%、数码打印机27.08%、配件及耗材19.95%、瓦楞彩箱数码印刷机4.93%、其他设备0.12%。分产品看，数码喷墨印花机收入由2023年的24,430.83万元增至2025年的29,245.05万元，2025年产量4,396台、销量4,346台，平均单价6.73万元/台（2024年为9.10万元/台），毛利率22.11%；数码打印机2025年收入16,522.67万元，产量4,531台、销量4,673台，均价3.54万元/台（2024年3.18万元/台），毛利率20.61%，收入承压与数字广告对传统广告喷绘的挤压有关；瓦楞彩箱数码印刷机收入由2023年的82.61万元快速增长至2025年的3,010.17万元，2025年产量137台、销量101台，均价29.80万元/台（2024年25.91万元/台），毛利率21.09%，单价上行主要来自“卷对卷”“卷对单”机型销量占比由25.00%升至61.39%；配件及耗材2025年收入12,173.41万元，喷头均价5,378.06元/个、墨水均价32.95元/升，毛利率17.16%。商业模式方面，公司采取经销与直销结合，2025年直销收入32,554.31万元、占比53.35%；前五大供应商采购27,724.13万元、占比57.47%，其中爱普生单家22,415.06万元、占比46.47%；前五大客户销售15,916.22万元、占比26.01%。人员与费用方面，2025年末研发人员占比15.36%、生产人员48.57%、行政管理人员18.93%、销售人员17.14%；期间费用由2023年的4,805.42万元升至2025年的6,798.73万元，费用率由8.41%升至11.11%，其中销售费用2,316.95万元（同比增长18.21%）、管理费用2,005.43万元（同比增长28.29%）、研发费用2,412.24万元（占收入3.94%）；人均创收116.35万元、人均创利10.18万元。技术方面，报告列出16项核心技术，涵盖多喷头精确定位与排列构型、导轨梁高精度调校、高精度步进运动控制、多点调节打印平台精度控制、基于波形优化的喷墨控制、墨水曲线建模、墨水性能图谱分析、三轴联动与PLC张力控制、纸张变形处理、小车动态稳控、高速收放卷匀速控制、高效阶梯式喷头阵列、高效喷墨运动控制、双层喷头调整结构以及超重介质智能上下料等，关键精度指标包括喷头安装精度0.05毫米以内、整体平面度0.03毫米以内、导轨梁变形度0.2毫米（同行业通常为0.5至1毫米）、步进误差0.04毫米以内、平台精度0.03毫米以内、4.2米幅宽以内纸张变形可处理、0至15米/秒无极调速与0.05秒加减速，36头工业数码转移印花机打印速度可达1,240平方米/小时、精度3,600dpi。 行业趋势方面，报告测算三大应用市场的扩容路径。纺织数码印花：2024年全球纺织品数码喷墨印花市场规模58亿美元，Grand View Research预计2029年达105.6亿美元，2025至2029年复合增速约12.7%；全球数码喷墨印花产量由2014年的12亿米增至2023年的92亿米，复合增速25.4%，占比由2.2%升至15.9%，中国印染行业协会预计2025年全球产量达154亿米、占总印花布产量26%；中国数码印花渗透率由2015年的2.1%升至2023年的18.2%，行业峰会预计2030年产量有望突破70亿米、占比达35%，2029年中国数码喷墨印花市场规模将达245.8亿元，年均复合增速14.5%；区域上欧洲渗透率约25%至26%，东亚约10%至11%，东南亚与南亚约3%至4%，亚洲仍是增长空间最大的区域。广告标识：2024年全球户外广告规模529.9亿美元，预计2029年662.8亿美元；全球广告数码喷墨印刷市场2029年将达335.8亿美元；中国户外广告2024年约852.2亿元、占线下广告市场份额59.3%，预计2029年达1,202亿元、占比升至70.3%；中国广告数码印刷市场2024年442亿元、同比增长5.1%，预计2029年达556亿元。瓦楞包装：2024年全球瓦楞纸包装市场2,317亿美元，预计2029年2,776亿美元，复合增速3.7%；瓦楞包装数码印刷渗透率仅1.1%，预计未来五年以12.8%的复合增速扩张，2029年全球瓦楞包装喷墨印刷市场达164亿美元；中国瓦楞纸2024年消费量3,420万吨，人均瓦楞纸板消费仅40平方米/年，而美国、日本分别为107平方米/年与103平方米/年。当前数码喷印应用仍以书刊杂志相册与广告印刷为主、占比近60%，纺织印花领域渗透率不足10%，替代空间是主要驱动因素；主要制约因素包括喷头等核心部件依赖外部供应、海外渠道建设带来的费用上升，以及瓦楞彩箱数码印刷机产销率由100.00%回落至73.72%所反映的新品类放量节奏波动。 报告适用于印刷包装与纺织印染设备制造商、广告制作与包装印刷企业的采购与技术部门、产业园招商与产业主管部门、供应链与渠道管理从业者，以及关注专用设备细分领域国产化进程的企业经营者。产能建设方面，公司拟向不特定合格投资者公开发行不超过1,100万股，募集资金26,791.06万元投向两大项目：年产10000台智能化高端数码打印设备研发生产基地建设项目总投资23,744.90万元（拟投入募集资金18,093.62万元），高端数码喷印设备研发及智能化生产基地改扩建项目总投资8,697.44万元，建设周期均为3年，达产后预计新增营业收入9.24亿元、税后净利润7,090万元，并实现重要零部件自产自控。报告同时提示新产品研发风险与行业政策变化风险，并列出宏华数科2025年营业收入23.03亿元、毛利率43.05%，润天智2025年营业收入5.49亿元、毛利率28.07%等同行经营数据作为对标参照。

长江证券于2026年9月8日发布首华燃气系列深度研究报告第二篇，全文共31页，主题为「乘深层煤层气行业变革，绘公司成长新曲线」。报告以国家能源局、中国政府网、财政部发布的规划与资金管理办法原文，公司公告与定期报告，以及iFinD、卓创资讯等数据源为基础，采用政策梳理、行业测算与公司经营拆解三层结构：先对比「十四五」与「十五五」规划中非常规气与煤层气的表述权重变化，再测算深层煤层气的资源基础、工程进展与区域产量目标，最后围绕石楼西区块的资源禀赋、产量爬坡、成本下降与气价环境拆解公司经营变化。附录给出2025至2028年利润表、资产负债表与现金流量表预测以及收入利润敏感性分析。 报告的第一个核心判断是政策权重明显向非常规气尤其是深层煤层气倾斜。以关键词统计，「十四五」规划中「非常规」出现2次、「煤层气」出现3次、「深层煤层气」未出现；而「十五五」相关规划中「非常规」出现4次、「煤层气」出现6次、「深层煤层气」出现3次，表述从原则性提法转向区域目标、全国目标与管网配套目标的系统部署。具体文件包括：2026年7月7日发布的《鄂尔多斯盆地东部区域煤层气增储上产行动方案（2026—2030年）》，提出到2030年鄂东区域煤层气产量180亿立方米、其中深层煤层气160亿立方米以上，探明地质储量较「十四五」末增加6000亿立方米以上；2026年8月10日煤炭工业配套方案提出到2030年煤层气产量260亿立方米、瓦斯利用量65亿立方米；2026年8月17日石油天然气「十五五」规划提出推动页岩油、页岩气和深层煤层气规模效益开发，并支持天然气及煤制气、煤层气上载国家干线管网。 第二个核心判断是天然气将承担「十五五」期间国内油气增产的主要边际责任。《石油天然气发展「十五五」规划》提出到2030年国内油气供应量达到4.4亿吨油当量，而2025年我国油气产量当量已达4.2亿吨，其中原油2.16亿吨、天然气2621亿立方米，2025至2030年仍有约0.2亿吨油当量增量空间。回望「十四五」，油气当量增量约0.7亿吨，其中天然气产量由1925亿方增至2621亿方、折合约0.49亿吨油当量，贡献约70%；若「十五五」增量中80%来自天然气，对应天然气增量约201亿方。管网与储运配套同步推进：2030年全国油气长输管网规模约22万公里，LNG接收站能力2亿吨/年，陆上管道进口气能力1140亿立方米/年，天然气占一次能源消费比重超过13%。补贴机制方面，非常规气支持已从固定单价转为中央资金池下的「多增多补、冬增冬补」，2025至2029年新办法中煤层气按1.5倍计入奖补气量、页岩气按1倍计入、致密气按退坡系数由0.6逐步降至0.2；奖补气量按「上年开采利用量+当年增量乘以分配系数+取暖季增量乘以1.5」计算，增幅0至5%、5%至10%、10%至20%、20%以上分别对应1.25、1.5、1.75和2的分配系数。全国资金池2024年为46.53亿元、2025年为45.51亿元、2026年拟预拨41.08亿元。地方层面，贵州对地面抽采煤层气按0.3元/立方米奖补，新疆对2026至2029年增产的煤层气、页岩气、致密气按0.2元/立方米奖补。 第三个核心判断是深层煤层气已进入规模放量初期，鄂尔多斯盆地东缘是主战场。深层煤层气通常指煤层埋深1500米及以上的甲烷类非常规天然气，游离气占比高、吸附饱和度可达95%以上，采用水平井加大规模体积压裂后可快速产气，排采周期短、上产速度快，单井初期产能更高。全国层面，2020年煤层气产量102.3亿方，2025年增至181.3亿方，增量79亿方、增幅44%、复合增速12%；2025年深层煤层气产量42亿方，占全国煤层气产量约23%，当年新增探明储量超1万亿方，超过历史上浅层煤层气累计探明地质储量总和；中国2000米以深煤层气资源量约40.71万亿立方米，其中2000至3000米深度段约18.47万亿立方米。工程端，中石油深层煤岩气水平井钻井数量由2022年的55口增至2024年的113口、2025年预计180口，鄂尔多斯盆地深层煤岩气平均钻井周期由54.83天降至36.87天。大吉气田是中国首个实现商业化开发的深层煤岩气田，探明地质储量3000亿方，单井产量为中浅层煤层气井的5至10倍，开发成本较初期下降40%以上，2025年产量30.5亿方，占全国深层煤岩气总产量的73%以上。 公司层面，报告围绕量增、降本、价升三条主线展开。量增方面，公司核心资产石楼西区块位于鄂尔多斯盆地东缘、紧邻大吉气田，2024至2025年新增探明煤层气储量887亿方；截至2026年上半年，区块累计经自然资源部门备案的天然气含煤层气地质储量2163亿方，技术可采储量1054亿方，经济可采储量785亿方。公司2025年天然气产量9.26亿方、同比增长98%，2026年上半年完钻24口、投产20口，产量5.88亿方、同比增长39%，全年预计增至12亿方左右，按年均2至3亿方增量推算，2030年产量有望达到25亿方、较2025年增长一倍以上。补贴方面，中海沃邦2025年计入当期损益的政府补助约1.59亿元，按当年产量测算表观单方补贴约0.17元/方，考虑产量分成合同比例后实际接近0.20元/方。股权方面，2026年上半年公司完成对中海沃邦剩余部分少数股权收购，持股比例由约67.5%升至约78.8%。管输方面，永西连接线2026年上半年完成输气量5.29亿方、同比增长13%，当前输气能力约300万方/日，桑壁站扩建后规划提升至400万方/日。 降本方面，公司单位自产气成本由2024年的1.81元/方降至2025年的1.36元/方，下降约0.45元/方、降幅约25%，其中单位直接费用由约0.56元/方降至0.37元/方，单位折旧及摊销由约1.08元/方降至0.88元/方。技术端，煤层气水平井单井造价由4000万元降至2900万元左右，单井生命期累产约5500万方，折算新井单方投资成本约0.53元；油气资产单方折耗由2024年约0.85元/方降至2025年约0.74元/方。数智化方面，公司已完成45个平台、120口重点致密气井的数智化监控体系建设，气动力管柱新工艺在5口试验井实现日产气量提升20%至46%、举升耗气量降低17%至33%，「单设备双井联用」模式使设备租赁成本压降约50%。财务端，2026年上半年财务费用1640.26万元、同比下降72%，有息负债由18亿元回落至7亿元，有息资产负债率由21%降至8%，主要因2021年发行的可转债完成提前赎回并摘牌。价升方面，2026年2月底以来霍尔木兹海峡及中东液化天然气供应扰动显著抬升全球气价，截至8月24日亚洲JKM现货价格报23.5美元/百万英热、环比上涨8.8%，欧洲荷兰TTF价格报23.4美元/百万英热、环比上涨11.4%，均处于年内高位；截至8月22日欧洲天然气库容率仅62.64%，较过去5年同期均值低17.25个百分点，旺季补库需求对全球液化天然气现货市场形成支撑。 经营成果与敏感性方面，2026年上半年公司实现营业收入17.47亿元、同比增长30.5%，归母净利润1.87亿元、同比增长2132%，扣非归母净利润1.84亿元、同比增长2940%，其中二季度归母净利润约1.3亿元、环比增长约150%；上半年毛利率25.32%、同比提升11.72个百分点，显著高于一季度的19.99%。敏感性分析给出基准与悲观两种情形：基准情形下2026、2027年营业收入39.40亿元和43.91亿元，增速39.99%和11.44%，毛利率30.51%和33.75%；悲观情形下营收增速降至35.30%和9.20%，毛利率28.20%和30.10%。报告提示五类风险：国际油气价格大幅波动、项目投产进度不及预期、自然灾害与恶劣天气、安全生产、以及盈利预测假设不成立或不及预期。整体而言，这份报告面向非常规天然气开发企业经营者、能源产业研究者与地方能源规划部门，价值在于把政策权重变化、资源禀赋、工程效率、成本曲线与管网约束放在同一框架内，说明深层煤层气从资源发现走向产能建设与经营兑现的完整链条。

本报告由方正证券研究所新兴产业团队于2026年9月8日发布，属于其他电子领域的行业深度报告，全文31页，分析师为李鲁靖、刘明洋、李羽佳。报告围绕人造金刚石从传统超硬材料与可选消费品向高附加值功能材料的升级展开，系统论证两条新成长曲线：一是利用超高热导率解决AI芯片高功耗与高热流密度带来的散热瓶颈，二是利用超高硬度与耐磨性解决M9、M9Q、高多层板与石英布等高阶PCB材料的钻孔加工难题。 产业基础方面，我国自2000年起成为全球最大人造金刚石生产国，2010年产量突破100亿克拉，2023年产量增至165.97亿克拉，占全球总产量90%以上；其中河南约占全国产量的80%，形成郑州、许昌、南阳、商丘等产业集聚区。制备路线上，HPHT法产量占全球90%以上，产品以单晶、微粉与培育钻石为主，典型工艺温度1300至1500摄氏度、压力5.5至6.5吉帕、合成周期7至20天；CVD法产量占比小但增速快，产品以薄膜与晶圆为主，无金属残留可达半导体级，单晶2至4英寸、多晶已达8英寸量产，国内已实现8英寸多晶热沉片量产，MPCVD生长速率最高可达30微米/小时。 需求驱动方面，报告梳理了GPU功耗演进：A100为400瓦、以风冷为主，H100与H200为500至700瓦、风冷加入门液冷，Blackwell B200达1000至1200瓦、液冷标配，Vera Rubin达1500至2300瓦、需要液冷加新材料。传统铜的热导率约400瓦/米·开尔文，当单芯片功耗突破1000瓦、局部热流密度超过1000瓦/平方厘米时已接近物理极限。按材料划分，单晶金刚石热导率2000至2400瓦/米·开尔文，多晶CVD金刚石1000至2000，金刚石铜复合材料600至800；金刚石铜成熟度最高，2026年导入、2027至2028年放量。 产业化时间线方面，2026年1月联想在CES发布Yoga Slim 7i Aura Edition，采用超薄金刚石铜热沉搭配石墨烯铝合金，热导率约为传统铜材的2倍，实现40瓦性能释放与975克机身；2026年2月Akash Systems向印度NxtGen AI交付全球首批搭载Diamond Cooling的GPU服务器，GPU性能提升15%（每瓦浮点运算），3月发布金刚石冷却的AMD MI350X服务器并获得3亿美元订单；2026年3月Coherent推出金刚石复合材料基底冷板Thermadite 800，取消传统散热板与导热界面材料层；2026年4月曙光数创发布全球首个兆瓦级相变浸没液冷整机柜C8000 V3.0，首次规模化应用金刚石铜微通道产品，导热率提升80%、芯片性能提升10%；2026年5月纬颖科技在COMPUTEX展出金刚石复合材料微流道液冷冷板，并确认Rubin全系列AI服务器将标配该类冷板，计划2026年三季度量产；同期金刚石铜复合材料在郑州国家超算机房规模化应用，芯片模组传热能力提升80%、运行温度降低5摄氏度、整体性能提升10%。 市场测算方面，报告以等效NVL72机柜数量、单柜72颗GPU、单GPU价值量50美元、汇率7.0为核心假设。50万柜条件下，10%渗透对应约12.6亿元，50%渗透对应63亿元，100%渗透对应126亿元；若单GPU价值量由50美元提升至100美元，100%渗透对应约252亿元；若机柜出货量提升至100万柜与200万柜，100%渗透分别对应约252亿元与504亿元。传统领域中，2023年全球金刚石铜市场规模1.51亿美元，2019至2023年复合增速9.27%，预计2030年达3.34亿美元，2024至2030年复合增速12.41%。 PCB钻针方面，适配M8级材料的传统钻针单支可完成800至1000次钻孔，在M9材料上寿命骤降至100至200次。金刚石涂层钻针单价1500至2000元，是传统钨钢钻针单价6至10元的约300倍，但单支可完成8000至10000个钻孔，是钨钢钻针100至200个的50至75倍，按总钻孔量折算综合加工成本下降约37.5%至40%。CVD纳米金刚石涂层可将寿命提升15至20倍，但涂层良率普遍仅50%至60%。PCD聚晶金刚石钻针在M9板材测试中可实现万孔至1.5万孔连续钻孔，单支价格500至2000元，折算每孔加工成本比钨钢方案低30%至40%。AI服务器PCB钻孔量为普通服务器的5至10倍，单台GB200服务器需使用4000至8000支钻针。 市场格局方面，全球PCB钻针市场规模由2021年41亿元增至2025年60亿元，复合增速10.0%，预计2030年达100亿元，2026至2030年复合增速9.6%；2023至2025年平均单价分别为1.49元、1.50元、1.55元每件。中国市场规模由2021年25.0亿元增至2025年38.0亿元，复合增速10.6%，2030年有望达63.0亿元，占全球约63.5%。全球前五企业份额超过70%，日本佑能约40%，鼎泰高科与金洲精工分别约29.2%与21%；高端涂层钻针份额预计由31.3%提升至50.5%。 企业进展方面，黄河旋风子公司风优创于2026年2月揭牌，国内首条8英寸金刚石热沉片生产线落成，一期投资3.6亿元、年产能2万片，规划三年内配置300台MPCVD、年产15万片；四方达2025年12月宣布具备12英寸金刚石衬底及薄膜批量制备能力，2026年4月控股子公司天璇半导体拟投资约4.5亿元在新疆沙雅建设年产2.5万片CVD金刚石项目，并公示年产710万支金刚石钻针项目、总投资18.46亿元；国机精工2025年金刚石收入超1000万元，12月牵头制定国内首个热沉用金刚石片团体标准，并与华为联合测试异质芯片热沉片；沃尔德拟募集资金不超过14.5亿元投向金刚石微钻与功能材料，其0.25毫米金刚石微钻加工3.5毫米厚M9基板在无断针情况下钻孔8000个以上，产品已进入深南电路、沪电股份等企业小批量测试；力量钻石热导率可达2200瓦/米·开尔文，10亿元募资投向金刚石功能材料项目。 报告提示的风险包括技术迭代风险、商业化落地不及预期风险与认证周期风险。适用对象方面，本报告可供金刚石材料与超硬刀具企业、AI服务器与数据中心热管理方案供应商、PCB与覆铜板制造商、半导体设备与材料厂商、地方产业集群招商部门，以及产业研究人员用于判断技术路线成熟度、产能爬坡节奏与客户验证进度。

这份专题研究由华泰证券研究所策略团队于2026年9月8日发布，署名研究员包括李雨婕、黄乐平、方正韬、王伟光、于可熠，全文31页。研究起点是一个产业组织问题：人工智能涉及的环节已从芯片延伸至电力与基础设施，涉及的市场也从中国内地与美国扩散至日本、韩国、欧洲与东南亚，传统行业分类难以承载跨行业的AI资产。为此，团队从全球12,375只上市股票中逐一核实各公司的实际业务构成、收入结构及其在产业链中的位置，最终筛选出1,137家AI相关公司，筛选比例约9.2%，覆盖美国、中国内地、中国香港、中国台湾、日本、韩国、欧洲、马来西亚八个市场，数据截至2026年8月30日。 在此基础上，报告按价值创造环节而非传统行业归属，重构了一套9个一级行业、29个二级行业的两级分类体系：L1半导体IP与设备140家、L2晶圆制造155家、L3 AI算力芯片125家、L4 AI服务器硬件208家、L5数据中心基建174家、L6 AI模型与数据55家、L7 AI软件与安全150家、L8云与算力服务41家、L9 AI应用与终端147家，二级节点编码为L1.1、L1.2等形式。九层可归并为五个逻辑阶段：工具与产能L1至L2共295家、芯片到算力系统L3至L4共333家、数据中心L5共174家、模型云厂商与软件L6至L8共246家、AI应用与终端L9共147家。报告用赫芬达尔指数衡量二级环节内部的市值集中度，L9.1 AI终端高达7826、L3.1 AI加速芯片4416、L2.2代工与封装2903、L1.3先进封装设备2864，而L5.3电力供给仅282，各环节的竞争充分度差异悬殊。在L7与L9两个最易泛化的层级，研究采用严格口径，仅纳入以AI应用为主营业务、或能直接证明AI与主营业务增长相关的公司，只把AI当作内部效率工具的企业不予纳入。 从公司数量看，中国内地与中国香港在九层中有七层的占比超过或持平美国，产业链完整度更高；从市值看，美国以30%的公司数量占据全链58,288十亿美元市值中的71%，中国内地与中国香港37%的公司数量仅对应9%的市值，仍处于数量优势向市值优势兑现的过程中，其中L4服务器硬件是明显例外，中国市值占比达31%。比较优势指数，即某地区在某层的市值占比除以该地区在全产业链的总体市值占比，显示中国台湾在L2晶圆制造达740%，韩国在L3算力芯片为253%，欧洲在L1半导体IP与设备为454%，马来西亚在L5数据中心基建为686%，中国在L4服务器硬件达338%。报告同时指出美国的两处缺口：L2晶圆制造仅8%的公司参与、L4服务器硬件仅19%，是过去二十余年制造外包的直接投影。 报告把2022年11月以来的产业链演进划分为五个阶段：ChatGPT引爆期，即2022年12月至2023年底；算力军备竞赛期，即2024年1月至2025年1月；算力竞赛加速期，即2025年1月至2025年底；上游稀缺性定价期，即2026年1月至6月底；下游重新定价期，即2026年7月至今。在2026年上半年的上游稀缺性定价期，L1半导体IP与设备、L2晶圆制造、L4 AI服务器硬件的阶段涨幅分别达到95.2%、88.7%、81.8%，同期L7 AI软件与安全下跌20.8%、L6下跌9.9%、L8下跌9.7%。进入下一阶段后的两个月内排序几乎颠倒，L7回升22.8%、L8回升13.1%、L6回升12.7%，此前领涨的上游三层转为两位数回调。中国内地与中国香港样本的轮动方向与全球高度一致，但弹性更大，2026年上半年L1涨幅达145.1%、L4与L3均达100%。 关于驱动因素，报告检验并否定了两个常见解释。第一，产业链位置决定资本开支的分配次序，但这一次序只存在于实际营收：以五大云厂商资本开支滚动12个月同比为基准，L3算力芯片滞后1个月、L4服务器硬件2个月、L2晶圆制造3个月、L7软件与安全6个月、L1半导体IP与设备7个月、L5数据中心基建8个月，相关性均在68%以上；L6与L8是例外，相关性仅24.5%与18.7%，因为这两层的主体正是资本开支的支出方。而在预期盈利口径下，各层的修正同期同向，硬件各层价格指数的交叉相关性最佳滞后期均为0，营收层面的先后次序消失，差别只在修正幅度。第二，轮动也不是从定价偏高的环节切向偏低的环节：2026年上半年领涨的L2与L3，其未来12个月预期市盈率分别只有11.7倍与14.1倍，是九层中最低的两层，双双跌破自身2019年以来的10%分位，而同期表现最弱的L6与L8分别为21.4倍与21.7倍。报告的解释是，盈利预期才是共同的分母，低市盈率是盈利上修快于价格的结果；截至2026年6月30日，五大云厂商资本开支已占经营现金流的97%、占总营收的37%，这正是L6与L8长期增长率被下修的背景。真正有效的变量是预期盈利增长率，即第二个未来12个月预期每股收益除以未来12个月预期每股收益再减1，其拐点对应产业链供需缺口位置的转移。据此观察，L1与L4的相对增长率自2025年起持续上行且仍在高位，L5与L7自2026年6月以来触底回升，这四层在未来数月相对占优；L6与L8虽出现回升，但因其主体是资本开支支出方，持续性仍有待观察。 跨地区格局部分，报告认为全球AI产业链收敛于中美两极而非移动互联网时代的多极分工，原因是两极均在建立相对自主的全栈式产业链，而全栈布局需要技术自主权、制造业基础、人才、资本与内需五个要素同时具备。两极模式并不相同：美国是资本密集前置，先用巨额资本开支堆出算力规模再行变现；中国是在有限算力条件下先做高效模型、再由应用场景倒逼算力投资，因此总体资本开支低于美国。2025年1月DeepSeek-R1问世后，中国AI产业链资本开支同比增速快速上升，节奏上比美国晚约一年。截至2026年8月30日，中国AI产业链营收滚动12个月同比已升至26.28%，高于全球整体与美国，未来12个月预期每股收益同比约33.1%，但同期每股收益滚动12个月同比仅约7%，高营收增速尚未转化为同等的高盈利增速，原因在于中国的收入主要落在L4服务器硬件与L5数据中心基建，而利润池所在的加速芯片环节主要由境外供应商获取。报告判断，中国利润率改善的路径在于高附加值环节收入占比提升，关键变量是国产加速芯片的供给放量。 相互依存方面，报告列出双方各自的待发展环节：中国集中在EDA工具、先进算力芯片与HBM存储三个点状节点，特征不是公司集中度高而是地理集中度高，可通过以时间换空间的方式定向突破；美国的缺口分布在制造产能与硬件终端市场两个层面，L2晶圆制造中美国公司仅占8%、L4服务器硬件仅占19%，而光模块与服务器整机等环节的全球龙头高度集中在中国，产能理论上可以迁移、终端市场规模却无法迁移，补齐周期以十年计。相关性数据也印证了这一分工：韩国与L2晶圆制造、L4服务器硬件的相关性高达94.68%与91.82%，日本与中国台湾在L1至L4普遍超过83%，欧洲各层均匀分布在71%至83%，唯有中国九层相关性全部落在中等区间——L1为45.4%、L4为69.38%——是两条独立全栈链在价格层面的体现。 中国部分被拆分为海外链与国产链两条主线。海外链承接北美云厂商资本开支，需求增长、单机价值量提升与份额扩张三者叠加，使中国供应商的收入与利润增速能够高于海外AI需求本身，且其兑现路径可由海外资本开支直接跟踪；海外链与全球AI的滚动三个月相关性长期维持在0.8以上，但每隔一段时间会大幅回落，两次典型背离分别发生在2023年下半年与2024年四季度，均由本地市场的贴现率与风险偏好变化触发。报告特别指出，海外需求向中国的映射止于硬件：海外链与L5、L4、L3、L2、L1的相关性分别为0.90、0.97、0.94、0.89、0.86，而与L6、L8、L9降至0.45至0.54，L7甚至为负0.30，差异根源在于是否存在真实的跨境订单关系；硬件环节中海外景气与国内报表本质上是同一笔订单的两端，软件环节则缺乏可跟踪的盈利锚。国产链由技术突破、供给突破与国内资本开支变化驱动，2025年初DeepSeek-R1推动国产链从能力验证进入集中重新定价，随后市场关注点转向国内资本开支、算力招标、国产芯片出货与盈利兑现，从能力能否实现转向能力何时形成收入与利润。 报告最后在1,137家全样本之上再做一次客观筛选，构建华泰全球AI龙头指数，共五道标准：唯一归类，即一家公司只归属一个二级环节；上市满12个月；AI纯度，默认要求映射至本环节的相关收入占比不低于30%，占比不足30%但绝对额居本环节全球前五者也可入选，对服务器芯片、电力设备、电力供给、基础模型、AI训练数据、具身智能六个尚未形成独立收入列示的环节采用事实认定法；流动性门槛，非中国内地与中国香港标的要求流通市值不低于100亿美元、近三个月日均成交额不低于5000万美元，中国内地与中国香港对应25亿美元与1500万美元；环节容量，单一二级环节不超过10只，中国内地与中国香港标的数量占比不低于30%。指数按流通市值以美元计价加权，每季度再平衡，成分股约122只，覆盖从EDA与IP、晶圆前道设备到AI终端与AI医疗的全部环节，其中既有阿斯麦、应用材料、东京电子等设备龙头，也有华大九天、北方华创、中微公司等境内企业。 风险提示包括三点：若2027至2028年AI算力需求系统性回落，云厂商资本开支或明显放缓，各环节的预期盈利难以兑现；本文所用的相关性、滞后期与轮动规律均基于历史数据客观整理，若产业格局、供需结构或定价机制发生变化，历史关系可能失效；若出口管制、关税或产业政策超预期调整，全球AI产业链的相互依存格局可能改变。对企业经营者与产业研究者而言，这份报告的价值在于提供了一套可复用的产业坐标：把跨行业的AI公司放进同一张9层29节的图谱，用公司数量、市值与比较优势三个维度定位各地区的真实站位，用资本开支传导时滞与盈利预期变化两个视角解释景气如何在链条上流转，并用成分明确的样本池把判断落到可跟踪、可复现的对象上。

国联民生证券于2026年9月9日发布富乐德深度研究报告，全文共30页，副标题为「以净致远，以瓷载道」。报告以公司年报、半年度报告、招股说明书、公司公告以及ifind、Wind、SEMI、弗若斯特沙利文、芯谋研究、LightCounting等数据源为基础，围绕公司「精密洗净+覆铜陶瓷载板」双主业格局展开系统梳理。结构上分为五大部分：公司沿革与股权结构、洗净业务与综合服务体系、陶瓷基板三大工艺路线、分业务经营数据拆分与费用率预测、风险提示，另附插图目录、表格目录与2025至2028年财务报表预测汇总。 报告的第一个核心结论是公司已完成从单一洗净服务商向泛半导体关键材料与服务综合平台型企业的转型。公司前身为2000年Ferrotec集团旗下上海申和表面处理事业部，2022年12月30日在深交所创业板上市，2024年10月披露发行股份及可转债收购富乐华100%股权的方案，2025年完成重组并表，切入覆铜陶瓷载板赛道。2025年公司营业收入由2024年的26.67亿元升至28.67亿元，可比口径下归母净利润由2.54亿元增至4.03亿元，增速58.54%。2026年上半年公司实现营业收入15.86亿元、同比增长9.05%，归母净利润2.07亿元、同比增长80.30%，毛利率29.98%、净利率12.84%。股权方面，截至2026年半年度报告，控股股东上海申和投资有限公司持股52.46%，前十大股东合计约66.19%，公司无实际控制人。 第二个核心结论是洗净业务具备长期技术壁垒与高客户粘性。精密洗净要求清洗后部件表面残留颗粒尺寸控制在0.3微米以下、精密制程部件清洗损耗控制在1微米以下、污染性离子含量管控至ppm级及以下，集成电路制造中氧化扩散、光刻、刻蚀、离子注入、薄膜生长、化学机械抛光等约三分之二工序的设备需要定期洗净维护。技术代际上，公司2002年具备130纳米制程洗净能力，2006年突破65纳米，2012年攻克28纳米，2016年进阶22纳米，2020年实现14纳米制程覆盖，并打破日韩欧美对28纳米以下洗净再生技术的长期垄断，当前已量产14/7纳米半导体、10.5代LCD与6代OLED洗净工艺。洗净服务毛利率由2023年的39.81%提升5.63个百分点至2026年上半年的45.44%，半导体设备洗净收入占洗净业务比重由2023年约72%升至2024年约78%。客户覆盖中芯国际、英特尔、台积电、华虹、长江存储、长鑫存储等晶圆与存储制造企业，京东方、华星光电、天马、维信诺、和辉光电等面板企业，以及应用材料、泛林集团、东京电子等设备厂商。以2020年销售额计，公司国内市场占有率超过20%，位居行业首位，前12家厂商合计占据国内泛半导体设备洗净市场80%以上份额。公司已在上海、大连、天津、安徽铜陵、四川内江、广州布局六大清洗基地，覆盖中国大陆主要泛半导体制造集群。 第三个核心结论是覆铜陶瓷载板业务受碳化硅渗透与光模块升级双重驱动。富乐华掌握DCB、AMB、DPC、DBA、TMF等多种工艺路线，是国内外少数实现全流程自制的生产商，截至2025年11月10日年产能达1500万片以上，国内市场占有率超过60%，产能规模居全球第一，2025年覆铜陶瓷载板收入约18.9亿元。分产品看，2026年上半年DCB载板收入4.53亿元、AMB载板4.01亿元、DPC载板0.95亿元，其中DPC收入同比增长146.42%。AMB方面，新能源汽车主驱逆变器、车载充电机与直流变换器中的功率模块以及储能变流器对高可靠性基板需求提升，碳化硅器件加速替代推动单车用量与规格升级，公司客户覆盖意法半导体、博格华纳、比亚迪半导体、中车时代等。DPC方面，该基板是光模块热电制冷器封装的关键载体，LightCounting数据显示2025年800G光模块出货量超2000万只、2026年预计超3500万只，2026年1.6T光模块市场规模预计达45亿美元、出货量冲击1500万只，速率升级同步带动单只器件所用基板的工艺规格与单价提升。行业层面，车规级功率模块对陶瓷载板的认证周期通常长达2至3年甚至更久，涵盖技术认证与工程验证、设计验证、生产验证多轮验证，切换供应商面临重新认证的时间成本与产线适配风险。 需求端与产能端的数据在报告中形成呼应。需求侧，据SEMI《300mm晶圆厂展望报告》，2026年全球300mm晶圆厂设备支出预计同比增长18%至1330亿美元，2027年进一步增长14%至1510亿美元；中国大陆预计2026年8英寸晶圆月产能达170万片，全球份额提升至22%。2026年二季度中芯国际稼动率约93.7%、华虹半导体基本为100%。弗若斯特沙利文数据显示，中国半导体设备零部件表面处理服务市场规模预计2028年达57.1亿元，其中2023年精密清洗、熔射再生、阳极氧化占比分别为59.8%、30.1%和8.1%，2024至2028年三类服务复合增速预计分别为8.3%、12.9%和15.3%。产能侧，2025年底总投资10亿元的东台生产基地已封顶，规划新增180万片/年高导热大功率溅射陶瓷基板产能；绍兴半导体项目一期投资5亿元、远期规划10亿元，达产后将新增DCB载板240万片/年、AMB载板360万片/年；同时公司在马来西亚建设生产基地，并在德国、日本、新加坡设立子公司，形成近地化配套网络。研发端，截至2025年公司拥有研发人员387人，累计专利523项，其中发明专利252项。 在分业务经营假设部分，报告给出2026至2028年营业收入36.70亿元、45.77亿元和56.38亿元的预测，同比增长28.02%、24.71%和23.18%。分板块看，精密洗净由2025年的6.92亿元增至2028年的17.00亿元，翻新服务由1.02亿元增至2.20亿元，增值服务由0.69亿元增至1.60亿元，DCB由10.23亿元调整为9.00亿元，AMB由7.40亿元增至14.00亿元，DPC由0.97亿元增至11.00亿元，DPC是增速最快的细分产品。费用率方面，预计2026至2028年销售费用率为3.2%、3.0%和2.8%，管理费用率为6.0%、5.5%和5.0%，研发费用率为5.5%、5.0%和4.5%，绝对投入额随收入规模扩大而增加。报告同时列出六类风险：下游晶圆厂扩产与稼动率不及预期、产能建设与良率爬坡不及预期、客户认证进度不及预期、新业务需求不及预期、市场竞争加剧与价格压力、原材料价格波动。 这份报告的适用对象包括泛半导体设备与材料企业的经营管理者、晶圆厂与面板厂的设备维护采购方、功率半导体与光通信产业链从业者，以及地方产业招商人员。其价值在于把一项看似传统的设备洗净服务拆成配方、工艺经验、检测能力三层技术壁垒，把覆铜陶瓷载板拆成粉体制备、精密成型、金属化工艺三个环节，并用产能爬坡节奏、客户认证周期、下游光模块与碳化硅出货量等可核对指标，解释企业收入结构从单一主业向双主业切换的过程与约束条件。

本报告由IBM商业价值研究院联合美国生产力与质量中心（APQC）发布，全篇30页，聚焦人工智能在财务职能中的部署节奏、收益分布与运营模式构建。研究于2026年第一季度面向全球31个国家的1,025位财务专业人士开展调研，受访者覆盖首席财务官、财务总监、财务主管与财务经理，均直接了解财务流程、成本与技术投入情况，且所在组织正在财务领域实施、运营或优化人工智能。样本中33%正在实施独立试点，44%已将人工智能集成到执行类子流程，23%进入优化阶段，能够在制度化治理下可重复地产出成果。行业分布方面，银行与金融市场业、电子与软件业、零售与批发业各占8%，快速消费品业、政府机构、其他制造业、交通运输业与公共事业各占7%；地区分布方面欧洲占32%、亚太地区占30%、美国和加拿大占24%；母公司营收在100亿美元以上的受访者占41%。所有统计检验，包括成对比较与置信度检验，均采用p<0.05的显著性阈值。 报告第一部分讨论人工智能在财务领域的推进顺序，核心问题是应在各项财务流程中广泛布局还是分清先后、循序推进。研究给出的答案是循序推进更为稳妥：财务团队应优先在数据已实现标准化、工作流具有重复性的领域部署人工智能，其他领域则通过审慎投入于系统集成与数据基础做好准备。在财务规划与分析（FP&A）、订单到收款（O2C）、采购到付款（P2P）和记录到报告（R2R）四个核心领域中，人工智能部署深度随成熟度提升而加深，但推进速度不同。FP&A是理想的早期优先领域，因为其数据较为标准化、规划周期规律重复且衡量指标定义明确；处于另一端的是P2P，该领域受困于供应商端的复杂性与上游数据碎片化。处于优化阶段的应用组织中，人工智能在财务规划与分析领域的采用率达到95%，在采购到付款领域仅为58%。子流程层面，采用率较高的场景包括执行预测和建模85%、执行管理与绩效报告67%、开展一体化财务规划67%、向客户开具发票82%、处理应收账款76%、管理并处理催收72%、管理销售订单68%、采购产品和服务69%、过账并核对公司间交易88%、核对总账账户76%、处理日记账分录71%、执行合并与处理抵销事项68%。生成式人工智能最常部署于报告编制和预测等语言输出密集的工作，相关场景采用率在32%至41%之间；智能体人工智能的采用仍较有限，但已在订单到收款领域初显落地势头，交易密集型工作流可通过规则、监控机制与明确的升级路径加以约束。研究表明，成熟度最高的财务组织更聚焦于治理与审计易于落实、成果关联清晰且边界明确的工作流。 第二部分量化人工智能带来的成效。具有人工智能应用经验的组织，年度财务职能总成本中位降幅为8%，执行模式更成熟的组织降幅最高可达18%。一个应用场景的部署周期中位数为8个月，成熟度较高的组织缩短至7个月；随着成熟度提升，每名业务实体员工的交付成本中位数从58.82美元降至39.08美元、降幅约30%，价值回收周期从约8个月缩短至6个月、缩短25%。分流程看，财务规划与分析领域规划、预算和预测总成本占营收比例中位数为0.05%，完成年度预算周期的中位时间为30天，总体预测准确率中位数98%，成熟度提升带来10%至25%的成本降低、10%至15%的周期缩短与5%至12%的质量提升；订单到收款领域年度坏账总额占营收比例中位数0.64%，从发送发票到收到付款的中位周期为20天，平均应收账款周转天数中位数35天，对应15%至28%的坏账减少、10%至25%的周期缩短与10%至20%的周转天数缩短；记录到报告领域单笔日记账分录处理成本中位数4.00美元，完成月度结账的中位周期为5天，首轮无误的日记账分录占比中位数95.5%；采购到付款领域单张发票年度处理总成本中位数6.00美元，从收到发票到完成审批并安排付款的中位周期为5天，采购订单首次无误处理占比中位数94%。报告强调，最显著的改善来自人工智能被嵌入重新设计的工作流，而非简单叠加于现有流程之上。 第三部分聚焦阻碍规模化的运营模式差距。调研显示，46%的受访者担忧人工智能的可靠性、合规或监管问题，37%指出缺乏内部人工智能技能或专业能力，32%提及数据质量不佳或系统碎片化，28%面临与传统财务系统的集成问题，25%难以清晰证明投入产出，20%认为相关举措的责任归属或治理机制不清晰。报告提出五项运营模式方法：始于方向，59%的组织拥有明确的财务人工智能战略与路线图，72%与企业级优先事项保持高度或全面协同；筑牢根基，超过60%的高成效组织投资建设受治理的数据湖，逾半数为优先工作流明确定义结构化与非结构化数据要求；工业化执行，超过四分之三的高成效组织通过正式流程启动应用场景，并运用财务建模工具预先量化收益；让信任落地，超过三分之二的高成效组织已将定期或持续模型审查制度化，并建立跨职能的财务与信息技术治理架构；规模化能力，近三分之二的组织投资于敏捷交付能力，五分之三投资于商业案例开发，半数投资于变革管理。 报告附有两个案例。IBM财务部门在日记账分录处理中早期采用机器人流程自动化，减少了人工投入但未能彻底解决数据验证问题与周期时间波动；2024年团队将人工智能嵌入工作流，分析全年总账数据以识别自动化机会并构建根因分析模型，2025年进一步引入智能体人工智能并移除编码中间层，使财务专业人员可用自然语言创建和运行受治理的自动化代理；到2025年初该方案已成为受治理结账流程的一部分，配套实时异常检测、异常仪表板与经理审批后触发的自动提交机制，周期时间预计缩短超过90%，每年节省约60万美元。Rinnai Australia在业务扩张与收购带来系统碎片化、人工流程与电子表格高度依赖的背景下，先构建可规模化的财务基础，将数据整合为单一事实来源并贯通规划、销售、人力与资本支出流程，最终将电子表格依赖降低50%，每周节省约40小时。行动指南提出三项举措：构建基于流程的财务人工智能价值蓝图，制定3至5年路线图，按流程指定业务负责人并将价值实现时间设为设计约束；完善数据、信任与模型生命周期治理，将可解释性与可审计性要求前置到工作流设计中；以工业化方式运营人工智能能力，实施包含阶段门的场景启动流程、按流程指定产品负责人并定期开展价值审查。报告建议以“成果可在约四个月内衡量、第一年内实现投入回收”作为路线图设计的参考基准。 适用对象包括首席财务官与财务负责人、财务共享服务中心与财务数字化转型团队、企业信息技术与数据平台部门，以及为财务职能提供数据治理、自动化与智能体工具的服务机构。对企业经营者而言，报告提供了一套可对照的量化基准：成本降幅、周期时间、质量指标、交付成本与价值回收周期，可用于评估自身财务职能的智能化阶段与下一步投入重点。

本报告由国盛证券研究所于2026年9月8日发布，全文30页，是对群核科技（酷家乐与海外版Coohom的运营主体）的首次系统梳理。研究素材包括公司招股说明书、公司官网与官方公众号、公司公告、Wind与弗若斯特沙利文数据，以及《空间智能发展报告》、世界模型综述论文、英伟达与腾讯混元团队公开技术资料等公开文献。报告采用三层架构拆解、自下而上市场规模测算、竞争格局份额比对与经营数据展望等方法，共设四章另附风险提示，配置39幅图表，覆盖产品矩阵、行业演进、模型能力、客户结构与经营指标五个维度。 订阅业务构成收入与现金流的基本盘。群核科技成立于2011年，2012年自建GPU集群把三维计算与渲染迁移到云端，2013年推出酷家乐并将效果图渲染时间压缩至约10秒，2015年确立订阅收费模式。公司采用"免费获客、分层订阅"的商业化路径，酷家乐分三档年费399元、999元与3000元，Coohom分两档年费300美元与699美元。截至2025年末，公司拥有约46.36万名付费客户，其中企业客户4.74万名、个人客户41.62万名，素材库拥有超过4.8亿个3D模型及空间设计元素，截至2026年7月累计结构化三维空间场景超过5亿个。2025年新增企业客户中约45.4%此前曾使用免费版或个人版，同年酷家乐收入占比88.6%、Coohom为8.3%。 经营数据显示收入与利润率同步改善。2023至2025年公司收入分别为6.64亿元、7.55亿元和8.20亿元，2024年与2025年同比增长13.8%和8.6%。2025年订阅收入7.95亿元、专业服务收入0.25亿元，分别占总收入96.9%和3.1%，企业客户占订阅收入的84.2%。分区域看，2025年约91%的收入来自中国内地，海外收入占比约9%。整体毛利率由2023年的76.8%提升至2025年的82.2%，其中订阅业务毛利率由77.6%升至83.0%，专业服务毛利率由43.9%升至56.9%。销售及营销、行政与研发三项费用率合计由127.1%降至82.4%，销售费用率由53.7%降至33.4%，研发费用率由58.9%降至35.5%。经调整净利润由2023年的-2.42亿元收窄至2024年的-0.70亿元，2025年转为0.57亿元，对应经调整净利率由-36.5%升至7.0%。 空间智能业务形成模型、平台与应用的三层结构。模型层面，SpatialLM直接处理三维点云并输出墙体、门窗等建筑元素与带语义类别的定向物体边界框，训练数据集包含12,328个室内场景与54,778个房间；SpatialGen基于12,328个场景、57,431个房间和470万张高逼真二维渲染图训练多视角多模态扩散模型，可从任意视角同时生成彩色图像、场景坐标图和语义分割图；Lux3D将图像或文本转化为3D高斯模型，极速版平均生成时长约20秒，标准版约5分钟。平台层面，Aholo整合空间重建、生成、编辑与理解能力，通过API与SDK对外开放，月基础订阅价格21.9元并辅以积分消耗，重建精度可达厘米级至毫米级，2026年5月与影石创新达成战略合作，形成硬件采集、云端重建、空间编辑与行业应用的一体化方案。应用层面，SpatialVerse为具身智能与物理AI提供物理正确的合成数据集，2024年与2025年分别实现收入340万元和520万元，2026年上半年订单金额680万元已超2025年全年水平；LuxReal于2026年5月推出，2026年6月单月注册用户数环比增长超270%、收入环比增长超470%。 行业部分给出两组关键规模数据。中国空间设计软件市场规模由2020年的19亿元增至2024年的33亿元，期间复合增长率14.1%，预计2029年达到66亿元，2024至2029年复合增长率14.9%；同期全球市场预计由190亿元增至336亿元，复合增长率约12.1%。按部署模式拆分，本地部署与云端软件规模在2029年预计分别达到31亿元和35亿元，2024至2029年复合增长率分别为12.3%和18.9%，云端渗透率持续提升。按场景拆分，住宅空间设计仍是主体，商业、工业及其他场景2024至2029年复合增长率预计达18.1%。竞争格局方面，市场参与者超过50家，前五大厂商合计份额67.9%，群核科技以约8亿元收入、23.2%的市场份额位居第一，第二至第五位分别为21.3%、11.7%、8.6%和3.1%。空间智能侧，全球空间智能解决方案市场规模由2019年的138.2亿元增至2024年的1,045.6亿元，复合增长率49.9%，预计2029年达到8,256.2亿元，2025至2029年复合增长率48.5%。 报告把世界模型划分为视频生成、三维重建增强和潜空间预测三条技术路线，并明确指出路径尚未收敛。视频生成路线的代表包括谷歌Genie、OpenAI Sora与英伟达Cosmos 3，Cosmos 3采用混合Transformer架构，把自回归推理与扩散生成融合，在数十亿级多模态物理AI语料上预训练；三维重建增强路线代表包括World Labs Marble、腾讯HY-World 2.0与群核SpatialGen，HY-World 2.0由HY-Pano 2.0、WorldNav、WorldStereo 2.0与WorldMirror 2.0四个模块构成，可把生成内容重建为可长期保存、自由导航与编辑的3DGS、点云及Mesh资产；潜空间路线代表为Meta的V-JEPA 2，模型从超过100万小时视频中学习物体运动与空间关系，V-JEPA 2-AC进一步使用接近62小时机器人视频做动作条件训练。应用场景方面，自动驾驶侧以Waymo于2026年发布的World Model为例，其基于Genie 3构建，可通过语言指令、车辆控制信号与场景布局调整仿真条件，Waymo Driver已累计完成近2亿英里完全自动驾驶行驶；具身智能侧，清华大学与斯坦福大学团队联合提出的VLAW框架首次实现VLA策略与动作条件世界模型的协同迭代优化。 海外拓展是短期主要增量来源。公司计划把IPO募资净额的约30%（约3亿港元）用于海外销售与品牌推广，重点推进韩国、东南亚、日本、美国及印度市场，2026年上半年境外收入为0.4亿元，同比增长约11%，其中2025年韩国贡献海外收入约33%。报告对东南亚部分国家及韩国住宅设计需求做自下而上测算：合计约1.88亿家庭户，按每年5%至10%住房产生翻新需求对应约1,285万套存量住房设计需求，叠加人口增长带来的约108万套新增住房需求，每年潜在住宅设计项目约1,393万个；基准情景假设设计师年均完成36个项目、付费软件渗透率50%，潜在付费账户约29万个，按年均账户收入约599美元计算，对应市场规模约1.74亿美元，低情景与高情景分别为0.27亿美元和5.80亿美元。2025年公司在韩国及东南亚收入约3,285万元，与基准情景测算规模相比仍有较大可拓展空间。 经营展望与适用对象。报告预计2026至2028年公司总收入分别为9.7亿元、12.3亿元和16.1亿元，同比增长18%、27%和31%，其中订阅收入为8.7亿元、9.6亿元和10.7亿元，专业服务收入由1.0亿元增至5.4亿元，整体毛利率分别为81.8%、80.9%和81.0%，经调整归母净利润分别为0.9亿元、2.0亿元和3.7亿元。风险提示包括家居及建筑行业需求恢复不及预期、市场竞争与AI技术替代、海外业务拓展不及预期、空间智能技术路线变化，以及测算与实际情况存在误差。在企业数字化与产业研究领域，本报告可为三类读者提供参考：空间设计、家装家居与定制家具企业的数字化负责人可据此判断设计生产一体化工具的部署路径；具身智能、世界模型与AI内容创作企业可据此了解合成数据与三维资产的供给能力；关注云原生软件商业模式的研究者可参照其订阅转化、费用率与毛利率的变化轨迹。

国投证券证券研究所于2026年9月8日发布这份共27页的策略主题研究，署名分析师为林荣雄与彭京涛。研究围绕“景气还在，产业景气能否延续”这一问题展开，把景气拆解为三个可跟踪的核心指标——资本开支与利润增速差值、利润二阶导与净利率水平，分别回答介入信号、离场信号与演进高度，并据此对境内上市企业的二级细分行业进行景气状态归类。数据来自Wind、Choice与iFind，全文配置35张图表，覆盖框架图、八种景气状态图谱、八个行业案例复盘、细分行业景气总览、传统板块与AI科技链条评估、出海景气评估，以及基于中报的市净率-净资产收益率与市盈率-盈利增速匹配评估。 三因素框架的构造逻辑如下。资本开支与利润增速差值刻画供给扩张相对于盈利兑现的节奏差，是最具领先性的指标，信号意义通常领先利润变化2至4个季度：当资本开支增速持续高于利润增速时，指向未来1至2年的供给释放压力；当资本开支增速持续低于利润增速甚至为负而利润仍在修复时，说明行业处于“赚了钱但不扩产”的供给收缩状态。利润二阶导刻画利润增长速度是加快还是放慢，二阶导转正是景气变化最早的财务确认信号，二阶导转负通常领先净利率见顶1至2个季度、领先板块高点约1个季度。净利率刻画行业定价权、成本传导能力与供需格局的累积结果，需观察其在自身历史区间中的分位数而非绝对值，并区分来源是毛利率提升还是费用率下降。 三者构成完整的产能—盈利闭环：高净利率吸引资本开支，差值走阔，未来供给增加，净利率承压，利润二阶导转负，企业缩减资本开支，差值收窄，供给出清，净利率回升，二阶导转正。报告将三因素升降组合穷举为八种景气状态，并沿景气高低坐标归纳为六个阶段：出清磨底（资本开支收缩+利润减速+净利率回落）、质量先行磨底右侧（净利率率先修复）、以量补利修复初期（盈利提速而价格未起）、双击主升起点（盈利提速与净利率回升同时成立）、繁荣顶峰区（扩产正反馈、量价齐升）、增收不增利价格战、增速顶（报表尚好但边际变化已现）与双杀主跌，依次对应观察等待、分批布局、主升持有、分批兑现、明确离场与回避等待。报告强调指标权重需随阶段动态调整：底部区域重在差值与二阶导，上行初期二阶导最关键，上行中期净利率决定业绩斜率与定价空间，顶部区域差值最具确定性，下行期净利率下降速度决定业绩下修幅度。 案例复盘给出八个行业的验证：电子行业2021年增速见顶后调整两年，2024年资本开支收缩叠加利润转正确认介入信号，此后二阶导持续提速，板块自2024年低点累计上涨265%；电力设备2021年与2022年两次增速见顶分别对应交易高点与基本面高点，2024年出清、2025年差值再次收敛确认信号后累计上涨111%；煤炭2021年一季度增速转正60%，2022年二季度增速97%见顶且净利率处高位构成离场信号，2023年增速转负后高位震荡；白酒全程未出现“资本开支收缩+利润回升”的组合，2021年二季度二次冲高（累计82%）后长期下行至-40%；光伏设备2022年高增后进入扩产竞赛，2023年差值大幅走阔发出供给过剩预警，2024至2025年最深亏损达-194%；有色金属2021年一季度增速357%见顶后于2023至2024年出清，2025年利润回升叠加资本开支收缩后累计上涨123%；通信设备2024年起增速抬升（2026年二季度单季83%）且资本开支收缩，AI算力驱动下累计上涨732%；医药2021年高增82%后于2023年转负28%，2026年利润转正叠加资本开支收缩，进入出清尾声。 宏观盈利格局方面，2026年上半年全市场与全A两非口径盈利增速分别为16.82%与16.22%，较2026年一季度的7.27%与12.32%明显抬升，也显著高于2025年年报的3.03%与0.05%，两非口径盈利同比自2021年以来首次回到双位数增长通道；2026年一季度营收同比回升至4.66%与5.66%。结构上，2026年上半年境内上市企业约25%的营收与30%的利润来自海外贡献，剔除金融后科技与出海的盈利占比已接近50%。报告提出“30%-60%”规律：2005年上游顺周期盈利占比突破50%后，2006至2007年盈利增速进一步上行并于2007年见顶；2016年消费与地产突破50%后，2016至2017年盈利向上直至2018年回落。与此同时，K型分化在资本开支与报表两端同时成立，TMT与高端制造资本开支大幅上升，建筑、建材、钢铁、食品饮料等老经济仍在磨底。 细分景气归类上，出清磨底组包括水泥制造、房地产开发、光伏设备、普钢、火电、建筑装饰与中药；质量先行磨底右侧组包括环保工程、种植业、水务、航空机场、煤炭开采、化学原料、农化制品、创新药与服装家纺；以量补利修复初期组包括商用车、汽车零部件、纺织制造、工程机械、石油石化、玻璃玻纤、电网设备、快递与CXO及医疗服务；双击主升起点组包括半导体、元件、通信设备、消费电子、电池、储能设备、游戏、生物制品与造纸；繁荣顶峰区包括工业金属与铜、小金属、黄金与贵金属。出清组的数据特征是光伏设备2026年上半年亏损扩大至-136亿元（二季度单季亏损76亿元）、房地产开发亏损由-386亿元收窄至-323亿元但销售未回暖、白酒二季度单季降幅扩大至-21%、养殖业由盈转亏；修复组表现为煤炭开采2026年上半年增速转正至28.9%、二季度单季68%，炼化、化学纤维与化学原料二季度单季分别提速至76%、151%与100%，医疗器械净利率企稳叠加创新器械放量。 双击主升组是当前景气主线：半导体净利增速由2026年一季度的167%抬升至上半年的236%，二季度单季高达279%，净利率大幅回升至19.1%（较2025年上半年提升11.8个百分点）；通信设备二季度单季101%，生物制品141%反转最强。产业链层面，半导体2026年上半年净利增长215%、二季度单季246%，软件开发增长165%且2026年一季度扭亏，光模块增长84.1%且2026年预测净利增长134%，AI服务器、PCB/CCL、消费电子与游戏均处景气上行；非AI成长链中动力电池上半年增长78.6%、储能电源2026年预测增长111%、创新药上半年增长21.6%且2026年预测增长41%、医疗器械集采出清后2026年预测增长55%。传统板块方面，工业金属上半年净利增长104.4%，小金属增长101%，煤炭转正至28%，化学纤维增长98.3%；普钢下降89.1%，水泥由盈利42.8亿元转为亏损8.7亿元，航运港口增长12.5%且二季度单季提速至34%。 出海主线方面，2026年上半年境内上市企业约25%的营收与30%的利润来自海外，2015年以来海外收入与利润占比中枢持续抬升。同花顺出海50指数2026年上半年营收增速20.53%、净利润增速29.99%，显著高于全市场约7%的营收增速与约16%的净利增速；其净资产收益率由2026年一季度的18.10%继续抬升至18.63%，接近20%且远高于平均水平。指数层面，2026年上半年盈利增速排序为科创50（202.97%）>创业板指（52.21%）>中证500（31.99%）>沪深300（21.34%）>中证1000（14.20%），创业板指净资产收益率15.44%居首。基于中报的市净率-净资产收益率评估显示，净资产收益率抬升而市净率仍处合理区间的方向集中在AI硬件与出海链相关细分；市盈率-盈利增速匹配视角下，增速高而市盈率未明显透支的方向集中在通信设备、半导体与电池等双击主升细分。报告最后提示三类风险：数据统计误差、海外大厂AI资本开支不及预期、全球经济衰退风险。 适用对象包括产业与行业研究人员、制造业与科技企业中长期规划部门、出海业务负责人，以及关注产业周期位置的经营管理者。读者可通过本报告获得一套可量化的景气跟踪方法、八个行业的完整周期复盘样本、2026年中报口径下细分行业的盈利与净利率读数、科技与出海两大主线的量化贡献，以及新旧动能转换在资本开支与报表两端的证据，用于判断所在行业所处的产能—盈利周期阶段与后续演进节奏。

本报告由物联云仓数字研究院研究及绘制，2026年9月发布，全文26页，是中国仓储与配送协会指导下的《中国通用仓储市场动态报告》系列的第97期。报告以物联云仓平台实时数据为基础，汇总整理全国41个主要物流节点城市的仓储设施平均租金水平与空置情况，按月跟踪通用仓储市场的供需动态变化，总结市场发展规律并预测趋势。覆盖范围按四大经济分区划分：东北地区包括哈尔滨、长春、沈阳、大连；东部地区包括北京、天津、唐山、石家庄、济南、青岛、南京、无锡、苏州、嘉兴、上海、杭州、宁波、福州、厦门、广州、东莞、佛山、深圳、海口共20城；中部地区包括太原、郑州、合肥、武汉、南昌、长沙；西部地区包括乌鲁木齐、银川、呼和浩特、西宁、兰州、西安、成都、重庆、贵阳、昆明、南宁。土地成交数据来源为中国土地市场网，其余数据来自物联云仓数字研究院大数据平台。 整体概况方面，2026年8月全国仓库总面积102,175.9万平方米，可租面积17,839.6万平方米、较上月增加0.6万平方米，在建面积1,790.6万平方米，收录仓库园区40,757个，四项指标环比变动均在0.00%水平，显示存量盘基本稳定。需求结构上，按仓库规模划分，1000平方米以下需求占比最高、为41.57%，1000至1999平方米占19.10%，其余大面积需求分散在2000平方米以上各区间；按需求功能划分，仓库租赁占88.76%，仓库代管、仓配一体、厂房租赁合计约11%；按区域划分，东部地区需求占60.67%，西部地区占21.92%，中部地区占14.04%，东北地区占3.37%，需求整体以小面积、纯租赁为主并高度集中于东部。供应方面，8月41个重点城市新增建成项目2个，新增供应面积27.3万平方米，环比下降62.03%、同比下降73.42%；从地区看集中在东部，从城市看分布在广州（约25.0万平方米）与重庆（约2.3万平方米）。 土地交易方面，8月41个重点城市仓储用地成交16宗，成交面积1,180.5亩，环比下降54.26%，总成交金额5.39亿元，环比下降67.19%。地区分布上，东部占46%、中部占44%、西部占8%、东北占2%。城市排名前三为太原市294.6亩、广州市270.0亩、郑州市225.9亩（同月另有第二宗73.3亩）。成交明细显示：太原地块成交价11,451万元、使用年限50年，竞得方为太原韵至达物流有限公司；广州地块成交价18,740万元、50年，竞得方为广州南沙智慧云港物流有限公司；郑州地块成交价5,098万元，另有一宗2,449万元，竞得方为郑州祥中物流服务有限公司；济南113.5亩、3,520万元，竞得方为山东济北产业发展投资集团有限公司；北京69.8亩、6,278万元、使用年限30年，竞得方为北京韵诺物流有限公司；此外沈阳50.0亩、哈尔滨40.2亩、重庆20.2亩、青岛、无锡、苏州、杭州、嘉兴等地亦有零星成交，单宗面积多在20亩以下。 租金与空置率方面，8月全国平均租金23.13元/平方米·月，与上月持平，空置率16.55%、较上月略有上升；41个重点城市平均租金23.15元/平方米·月，与上月持平，空置率15.98%、较上月略有上升。41城中本月无租金上涨城市，租金下降21个（济南降幅最大，环比-0.36%），与上月持平20个；空置率上升20个（天津升幅最大，环比上升0.16个百分点），下降9个（无锡降幅最大，环比下降0.10个百分点），与上月持平12个。分区域看租金：东北地区重点城市中位值15.76元/平方米·月、区间13.03至17.57元，哈尔滨最高17.58元、长春最低12.71元；东部地区中位值29.82元、区间20.57至34.29元，上海最高45.69元、天津最低14.92元；中部地区中位值20.25元、区间16.86至23.97元，合肥最高24.20元、太原最低15.40元；西部地区中位值18.09元、区间16.65至21.31元，昆明最高22.19元、银川最低13.18元。分区域看空置率：东北地区中位值22.27%、区间15.80%至30.03%，大连最高31.84%、沈阳最低14.42%；东部地区中位值21.03%、区间10.87%至27.38%，北京最高33.78%、福州最低4.29%；中部地区中位值10.57%、区间9.27%至14.58%，太原最高22.36%、合肥最低8.26%；西部地区中位值10.72%、区间3.69%至14.85%，南宁最高28.31%、兰州最低2.48%。城市层面，北京44.81元、上海45.69元、深圳38.33元、苏州36.41元、东莞34.83元处于价格高位；兰州2.48%、西安2.62%、银川3.69%、福州4.29%、宁波6.70%处于空置低位，而大连、北京、南宁、哈尔滨等地空置率接近或超过28%。 报告末尾介绍了编制方的能力与服务体系。物联云仓以50yc平台为核心，通过互联网仓储大数据、云仓科技、数字化运营与数据增值服务，结合智能物联网与人工智能技术，构建开放式、数字化、智能物联的数字供应链生态网络；其天镜大数据平台经过十年积累，仓储数据覆盖全国307个城市、仓储总面积超10.2亿平方米，高标仓覆盖137个以上城市、覆盖率超过95%、总面积超1.6亿平方米，冷库覆盖110个以上城市、总面积超2000万平方米，是中国仓储与配送协会唯一指定的仓储大数据平台，功能涵盖存量、空置率、租金、预计增量、净吸纳量、当季度增量、土地成交宗数与价格等多类报表，并提供地图、比对、检索、下载与订阅能力；咨询业务覆盖行业分析、市场研究、物流园区规划、物流产业规划、智慧园区设计与招商代理。适用对象上，这份月报对仓储设施运营商的定价与去化决策、物流地产与园区开发方的项目定位、制造与商贸流通企业的仓储选址与租约谈判、供应链服务商的网络规划，以及地方园区的招商与产业规划具有直接的量化参照价值。

本报告由东吴证券研究所于2026年9月9日发布，是「十大未来产业系列」的第九篇，聚焦氢能与新一代核能装备两条产业链，全文26页，含7张图、10张表。研究缘起于苏州市在持续推进「1030」产业体系基础上发布的十大重点新兴产业与十大重点未来产业名单：2025年苏州规上工业总产值达4.9万亿元、位居全国第二，工业增加值占地区生产总值比重42.5%、在国内生产总值十强城市中位列首位。报告采用产业链环节拆解、全球产能与装机数据比对、区域产业布局梳理三类方法，数据来源包括国际能源署（IEA）、世界银行、标普全球大宗商品洞察、国家能源局、国家原子能机构、生态环境部（国家核安全局）、工业和信息化部、江苏省与苏州市各级政府公开文件，以及GEP Research等机构统计。 核心结论之一是氢能装备正由产能快速扩张转向规模化落地与制造端整合并行。IEA数据显示，2025年全球已投运水电解装机容量较上年增长一倍以上并超过4GW，中国贡献接近四分之三的新增装机，另有超过2.5GW项目处于建设阶段；截至2025年中，全球电解槽年制造能力已达61GW、在建约16GW，其中中国碱性电解槽（ALK）制造能力约36.7GW、质子交换膜（PEM）约1.3GW、固体氧化物（SOEC）约0.1GW，全球12座最大ALK制造基地中有11座位于中国，欧洲PEM制造能力约7.1GW、美国SOEC制造能力约2.5GW，印度电解槽制造能力亦在快速扩张，形成「中国规模制造与工程成本优势、欧美高端技术路线差异化竞争」的格局。市场侧，2025年全球氢气生产消费规模约1.09亿吨、同比增长约3%，低排放氢项目资本开支接近70亿美元、约为2024年的两倍，2026年有望接近100亿美元，其中电解水制氢项目预计贡献约七成。中国2025年氢气产量超过3900万吨，合成甲醇、合成氨、炼化和现代煤化工分别约占下游消费的32%、27%、15%和10%，可再生能源制氢建成投运产能已超过25万吨/年、在建产能超过90万吨/年。 技术章节系统梳理了三条电解路线与储运体系。碱性电解技术成熟度高、成本较低，质子交换膜电解负荷调节范围宽、动态响应更快，适配风电光伏等波动性电源，固体氧化物电解在高温下运行、系统效率较高并可利用外部高温热源，但目前仍处于应用示范阶段。氢的质量能量密度约120MJ/kg、接近汽油44MJ/kg的三倍，而液化后体积能量密度仅约8MJ/L、明显低于汽油约32MJ/L，这决定了储运环节在产业中的分量：Ⅲ型瓶采用铝内胆加纤维缠绕、工作压力通常覆盖30至70MPa，Ⅳ型瓶采用塑料内胆、可达70MPa级及以上，液态储氢需冷却至约零下253摄氏度。中游装备由此形成长管拖车、液氢槽车、输氢管道与加氢站成套设备（含固定式储氢压力容器、氢气压缩机、液氢增压泵与加氢机）的组合。 第二部分聚焦新一代核能装备。截至2025年底，全球在运核电机组414台、批准在建86台，压水堆在在运和在建机组中分别占74%和93%；我国核准在建核电机组53台、容量6293万千瓦，连续19年保持核电工程建设规模全球第一，新建核电项目设备国产化率已超过90%，2025年国内核电装备企业累计交付压水堆核岛主设备47台（套）。GEP Research估计2025年全球核能设备市场规模约1280亿美元、同比增长7.2%，中国市场约410亿美元、占全球约32%，新建核电机组设备支出占比超过58%，预计2030年全球规模将超过1850亿美元；IEA测算2025年初全球核能年度投资规模约650亿美元，2030年有望增至约700亿美元。应用端，田湾「和气一号」2024年6月投运、最大供汽能力600吨/小时，徐圩核能项目远期规划年供汽6500万吨，2024至2025年供暖季全国核能供暖面积达1402万平方米；2017至2025年，中国核电工程建设投资完成额由395亿元升至1610亿元，2025年新核准项目总投资额达2082.79亿元。 第三部分落地区域产业分析。截至2024年底，苏州集聚氢能产业链企业近100家、规上企业超30家、产业产值近150亿元。张家港截至2026年7月集聚涉氢企业50余家、产业规模突破百亿元，截至2025年12月拥有5座加氢站、加氢能力3.2吨/天、累计投运氢能车辆225辆，代表企业中集圣达因覆盖电解水制氢、高压储氢、液氢储运与加氢装备；常熟累计引进相关项目50多个、总投资近80亿元，建成4座加氢站、加氢能力2.5吨/天、投放示范车辆178辆，治臻新能源、擎动新能源等在双极板与膜电极环节形成基础；吴江依托科润新材料等在质子交换膜、催化剂、双极板环节形成支撑。核能装备方面，苏州高新区集聚中核科技、纽威股份等核级阀门企业，张家港依托海陆重工布局核级容器、堆芯支承与堆内构件。资本端，苏创投截至2026年3月跨产业累计管理基金规模达3200亿元，苏州未来产业天使基金规模15亿元、存续期15年。 报告判断，氢能产业仍处于工程化与商业化验证阶段，全球低排放氢供给增长明显滞后于前期规划，项目延期、需求不确定与基础设施不足使电解槽制造行业进入产能出清与竞争格局重塑阶段；核能装备则处于成熟堆型规模建设与先进堆型加速工程化并行阶段，截至2025年7月全球小型模块化反应堆设计已达127个。核能制氢被视作两条产业链的重要交叉方向，江苏省已将核能制氢纳入关键技术攻关方向，清华大学核能与新能源技术研究院围绕高温气冷堆开展碘硫循环及高温制氢关键设备研发，日本亦在推进HTTR高温工程试验堆与制氢设施耦合试验。报告列出四类不确定因素：技术迭代及工程化进展、安全监管与项目建设进度、关键材料与核心零部件供应、下游需求释放与竞争强度。对能源装备制造企业、地方产业主管部门、产业链配套供应商与产业研究机构而言，本报告提供了技术路线比较、全球产能分布、区域配套能力与工程化门槛的量化参照，可用于判断装备选型、产能布局与供应链协同方向。

中泰证券于2026年9月8日发布这份公司深度报告，全文共26页，研究对象为国内固晶设备制造商新益昌。报告以公司公告、2026年半年报、2025年年报问询回复以及iFinD、WIND等数据终端为内部数据来源，并大量引用QYResearch、TechInsights、Yole、MIR DATABANK、Global Info Research、360iResearch、洛图科技、Omdia、Counterpoint、TrendForce、CINNO Research、Mordor Intelligence等第三方机构的行业数据。全文设置五个章节与51张图表，覆盖半导体后道封装设备、LED及新型显示设备、电容器老化测试设备、锂电池设备四条业务线，并按板块对2026至2028年的收入与毛利率做出分项测算。 报告的第一个核心发现是半导体设备已成为公司第一大收入支柱。2026年上半年，公司半导体设备实现收入2.19亿元，占营业收入的40.13%，毛利率达42.82%；公司自该期起将半导体设备从原“固晶机”和“其他设备”板块中拆分单独披露。同期公司实现营业收入5.47亿元，同比增长36.05%，归母净利润0.47亿元；销售毛利率36.68%，同比上升3.74个百分点，销售净利率8.69%，同比上升7.26个百分点。此前的2025年，公司营业收入7.27亿元，同比下降22.17%，归母净利润为-1.27亿元，2026年上半年经营结果呈现明显修复。同期销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为4.93%、4.30%、1.92%，同比下降2.44、1.25、1.01个百分点。 第二个核心发现是LED业务向高附加值方向迁移。2023至2025年，传统LED机台收入占固晶机收入的比例由52.14%降至28.95%，同期Mini LED机台占比由30.48%提升至46.88%；截至2025年三季度末，Mini LED固晶机毛利率约为40%。产品层面，HAD8606六头高速平面固晶机产能达270K/H，精度±15μm，良率99.999%；HAD8012P-S双邦四臂背光固晶机支持1200mm×520mm基板，产能40K/H，精度±15μm。2026年2月公司中标大尺寸TFT玻璃基Micro LED量产线订单，4月完成首批设备交付。公司LED及新型显示客户覆盖京东方、华星、辰显光电、洲明、利晶微、兆驰晶显、三安、国星、鸿利智汇、天马、三星、亿光等产业链不同环节的企业。 第三个核心发现是海外业务快速起量。2026年上半年公司境外营业收入增至7,051.57万元，同比增长约1,474%，占营业收入比重由上年同期的1.12%提升至12.90%，半导体设备已服务英飞凌等国际客户。公司亦前瞻布局光模块封装设备，推出HAD8016S、HAD8126M两款光通讯固晶机、HAD8018T光通讯共晶机与HLC8026光通讯耦合设备，其中三款芯片贴装设备最优位置精度达±3μm@3σ，HLC8026的XYZ直线模组分辨率5nm、重复定位精度±50nm，可用于COB、BOX、CPO等产品的光路耦合，相关业务尚未形成营收贡献。此外，公司已实现驱动器、光栅尺、直线电机、音圈电机及一体化控制器等核心零部件自研自产。 在产业维度，报告测算2024至2030年全球半导体后道设备市场规模复合增速约8.1%，2030年达217.3亿美元；半导体固晶设备市场同期复合增速约9.6%，2030年达24.98亿美元；焊线设备市场2025年约16.2亿美元，2032年增至24.7亿美元；测试分选设备市场2025年约26.92亿美元，2032年达56.32亿美元，2026至2032年复合增长率11.2%。先进封装市场2025至2031年复合增速有望超过13.9%，全球规划或在建的封装厂项目投资约1,250亿美元。竞争格局上，2025年Besi占全球半导体固晶设备市场49%、先进固晶设备市场83%，K&S球焊机全球份额约70%，测试分选机前五大厂商合计约57%，Cohu以约21%居首。中国大陆半导体封装设备综合国产化率预计由2021年的10%提升至2025年的18%，固晶机、焊线机、测试分选机分别由3%、3%、21%提升至12%、10%、35%。 新型显示侧，2025年全球Mini LED电视出货量1,239万台，同比增长57.8%；中国市场802万台，同比增长92.8%，渗透率升至24.4%，较2024年提升12.8个百分点。2025年第二季度Mini LED LCD电视出货量同比增长101%，同期OLED电视出货量基本持平；2025年全球Mini LED背光LCD电视面板出货量预计1,350万片，约为OLED电视面板710万片的1.9倍。国内市场中，2025年上半年海信、TCL、创维和小米四大品牌销量合计占比93.1%。Mini LED显示屏市场规模2025年约8.27亿美元，2028年有望达19.31亿美元，复合增速32.7%。Micro LED芯片产值预计2028年增至4.895亿美元，2024至2028年复合增速约88.5%。 多元业务方面，2026年上半年电容器老化测试设备收入0.55亿元，占营业收入10.00%，毛利率23.01%，同比提升0.56个百分点，客户覆盖艾华集团、江海股份、丰宾电子等国内主要电容器厂商；锂电池设备收入212.39万元，占比0.39%，毛利率25.66%，仍处拓展阶段。报告另引用数据称，2031年全球电容器市场规模将增至374.9亿美元，2026至2031年复合增速5.82%；2024年全球锂电设备市场规模同比下降28.8%至1,331.4亿元，2025年全球动力电池装机量达1,187GWh，同比增长31.7%，行业需求处于修复阶段。 报告同时提示若干经营风险，包括下游半导体与Mini LED扩产节奏不及预期、新产品研发与客户导入进度不确定、设备验收与收入确认存在波动、应收账款与存货减值可能，以及国内外厂商竞争加剧压缩毛利率等。费用与研发方面，2020至2025年公司研发费用由约0.49亿元增至1.07亿元，研发费用率由7.00%提升至14.68%；2026年上半年研发费用约0.57亿元，同比增长25.93%，研发费用率10.34%，当期新增取得专利23项，其中实用新型专利18项。 从适用对象看，这份报告适合半导体封装设备、LED显示产业链、电容器与锂电设备制造企业的经营管理人员阅读，也适用于产业园区招商、供应链采购与设备选型人员判断国产设备的产品成熟度与应用场景。报告提供的细分设备市场规模、竞争份额、国产化率、终端出货量与渗透率数据，可作为企业制定产能规划、产品线延伸与客户拓展策略时的量化参考。

本报告由国泰海通证券研究所于2026年9月9日发布，署名分析师为秦和平，研究助理为刁云鹏，属于海外信息科技行业深度研究成果中的先进封装系列第二篇，正文共25页，含封面导读、目录页、五章正文与40余幅图表。报告以热压键合（TCB）与混合键合（HB）两类键合设备为分析主线，数据来源涵盖Besi、ASMPT、K&S（Kulicke & Soffa）、Applied Materials、SUSS、三星、索尼、长江存储、Global Market Insights、TrendForce、Lightcounting、JEDEC 标准文件、2026 IEEE ECTC 会议论文以及各家公司的季度财报。研究方法沿着“封装工艺升级—设备需求变化—厂商竞争格局”三层链条逐级拆解，并用互连密度、pitch 间距、堆叠层数、热阻等工程参数串联结论。 总量层面，报告给出三组可直接引用的数字。据 Global Market Insights，2025年全球键合设备市场规模约23亿美元，2031年增至约36亿美元，2035年进一步升至约52亿美元，2026至2035年复合增速约8.5%。在后道封装设备的内部结构中，键合设备约占市场规模的44%，是占比最大的设备类别。竞争格局方面，前五大厂商 ASMPT、Besi、K&S、EVG 与 SUSS 的份额分别为18%、17%、15%、9%和7%，合计约66%。目前主要2.5D/3D 封装中，热压键合用于台积电 CoWoS、Intel Foveros 与存储厂商的 HBM；Intel Foveros Direct 3D、部分 SoIC 系列以及 HBM5 被列为混合键合的潜在落地场景。 窗口期的判断高度依赖标准变化。JEDEC 在2025年放宽了 HBM4 的高度限制，把原先最高720微米的约束放宽至775微米，使12层与16层垂直堆叠可在现有键合工艺下实现；据 TrendForce，JEDEC 正考虑进一步放宽至900微米，以缓解制造瓶颈、提升良率并降低成本。HBM 后续产品向20层 DRAM 升级，堆叠层数提升叠加强劲需求，被报告认定为短期拉动热压键合设备出货的核心变量，因此在2026至2027年，存储厂商预计仍以传统热压键合为主，并在 HBM4e 上开展前期验证与小批次订单。 混合键合部分着力论证系统经济性。按 Besi 给出的口径，相对 TCB 配合微凸块的方案，混合键合可实现互连密度提升15倍、速度提升12倍、带宽密度提升近200倍、能效性能提升超100倍；若以单互连成本衡量，混合键合约为热压键合方案的十分之一。原因在于当堆叠层数由8层走向16层甚至20层时，热压键合所需的微凸块数量呈指数级增长，而铜—铜直接键合在大规模互连场景中摊薄了单位成本。参考三星数据，混合键合可使 HBM 堆叠热阻降低约30%，直接减少数据中心的制冷功耗。节奏上，报告预计无助焊剂热压键合在2028年前后迎来更多需求，混合键合设备的放量时间在2028至2030年；Besi 预测到2030年累计混合键合设备出货量在1150至2200台之间。应用侧覆盖 HBM4e-16Hi 与定制型 HBM（cHBM）的 base die 连接、2028至2029年 HBM5-20Hi 部分 DRAM 芯片的 D2W 连接、AMD 的 3D V-Cache 与 MI 300 系列 SoIC 堆叠、下一代 Feynman 与苹果 M5 等固态产品线，以及共封装光学（CPO）：台积电 COUPE 在基板层面实现4倍电源效率与10倍延迟降低，集成至硅中介层后为10倍电源效率与20倍延迟降低，Lightcounting 预计 CPO 市场2026至2030年出货量复合增速约318%。 厂商章节以经营数据而非财务倍数展开。ASMPT 成立于1975年，1989年在中国香港上市，总部位于新加坡，正在对 SMT 分部做处置评估并将资源集中到半导体先进封装。2026年上半年公司营收11.38亿美元，其中约30%来自先进封装；2025年全年热压键合业务营收同比增长146%；上半年新增订单16.3亿美元，环比增长68.1%、同比增长85.1%，订单出货比约1.43，为2021年以来最高水平。公司对2028年热压键合市场规模的指引为16亿美元，远期目标份额35%至40%；2026年7月自 OSAT 客户获得超50台 C2S 热压键合设备新订单，26Q2 可插拔光收发器相关设备营收同比增长近三倍。Besi 的混合键合客户数截至2026年二季度增至21家，无助焊剂 TC Next 系列已获得存储、逻辑、CPO 合计5家客户，并计划在2026年推出精度50纳米的混合键合设备；三星已选定其为首要合作伙伴，引进50台 D2W 混合键合机布设于平泽园区 P5 工厂量产线，子公司 SEMES 亦承接同类设备订单。韩美半导体在 HBM 用热压键合机市场占有率居首，营收的60%至70%来自该类设备，2025年累计向美光交付50台设备，并宣布出资1000亿韩元用于混合键合设备开发与产能建设，计划于2026年下半年设立美国本地子公司。K&S 成立于1951年，拥有 FC、TCB 与无助焊剂 TCB 完整产品线，其 APTURA 平台以甲酸工艺实现铜—铜直接连接，支持晶圆、基板乃至310mm 面板，被定位为混合键合的过渡替代方案。 报告结尾提示四项经营层面的不确定因素：AI 大模型商业化与应用变现若放缓，云厂商及相关企业削减资本开支，将影响键合设备的需求与出货节奏；核心设备交期因零部件短缺或产能不足而延长，制约扩产落地；若 HBM5 的高度标准继续放宽，混合键合导入的紧迫性下降，放量时点可能被推迟；CPO、硅光技术以及新型散热方案若率先取得突破，也会改变技术路线的推进顺序。 对于封测企业、半导体设备与材料厂商的生产规划与技术选型人员，以及对算力硬件供应链做中长期产能评估的商业人士，本报告提供了四条可交叉验证的线索：封装新工艺对应的设备规格门槛、标准组织对产品定义的量化约束、头部客户的导入代际与工厂布线记录，以及四家主流供应商可比的订单与产能数据。这些材料更适合用于判断产线切换时点与自制/外购策略，而非用于任何证券层面的操作参考。

本报告由广发证券发展研究中心银行业研究小组于2026年9月8日发布，是对渝农商行2026年半年度报告的点评，全文25页，包含8张图表与23张数据表。数据来源于iFinD与广发证券发展研究中心，覆盖2024年至2026年上半年的累计与单季度口径。报告从业绩增速、资产负债结构、定价水平、资产质量与资本状况五个维度拆解该行2026年上半年经营表现，并在开篇提示公司此前已发布业绩快报，市场对各主要指标已有准备。 核心数字方面，2026年上半年该行营业收入、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为7.81%、11.59%、6.09%，较2026年一季度分别变动-0.59、-1.29、+1.02个百分点，营收增速小幅回落而利润增长环比回升。收入结构上，净利息收入同比增长15.20%，实现量价双正贡献；净手续费收入同比增长5.24%，代理及受托业务、信贷承诺与投行业务手续费是主要拉动项，资金理财手续费有所减少；其他非息收入同比下降30.43%，债券处置价差同比减少是主要拖累。支出端，信用减值损失同比增长12.03%，其中贷款减值损失同比增长23.75%、同比多增4亿元，金融投资同比多增1.8亿元，同业资产减值损失同比由正转负。规模上，6月末总资产同比增长9.70%，贷款同比增长10.39%，存款同比增长6.23%；金融投资同比增长13.1%、增量934亿元，其中以OCI账户为主，同比增长35%、增量551亿元；贷款增量475亿元，同比少增351亿元。定价上，上半年净息差1.66%，同比提升6个基点、环比回落3个基点；生息资产收益率2.92%、同比下降22个基点，其中贷款、金融投资收益率分别下降17和34个基点；计息负债成本率1.34%、同比下降30个基点，存款、同业负债、发行债券分别下降28、28、36个基点。测算显示AC与OCI浮盈分别为149.4亿元和32.5亿元，合计较年初增加27亿元，分别占利润总额TTM的101.4%和22.0%。 结构上，第一章用表1“关键财务指标概览”列出营业收入增速、ROE、ROA、净息差、净利差、成本收入比、总资产与贷款存款增速、不良贷款率、拨备覆盖率、关注贷款率、逾期贷款率、不良净新生成率、核销转出率、核心一级资本充足率等二十余项指标的2024年至2026年上半年序列。第二、三章分别做累计与单季度业绩驱动拆分：累计口径下生息资产规模贡献9.5%、净息差贡献5.7%、成本收入比贡献4.1%，其他收支拖累7.0个百分点、有效税率拖累5.2个百分点；单季度口径下2026年二季度营业收入同比增长7.2%、归母净利润同比增长7.1%、净利息收入同比增长15.3%。第四、五章做ROE拆解与定价分析，折年计算的ROE为12.00%、ROA为0.97%，杠杆率12.42倍，成本收入比23.84%。第六至八章给出生息资产、计息负债、贷款、存款与投资类资产的结构与增量：个人贷款占贷款总额比例降至33.1%、对公贷款占比升至57.3%，票据贴现同比增长66.7%，存款中个人存款占85.2%。第九、十章聚焦手续费结构与资产质量，代理业务占手续费收入49.6%、理财业务占15.5%、银行卡业务占9.6%；全行不良贷款率1.05%、拨备覆盖率357.47%、关注贷款率1.40%、逾期贷款率1.25%。第十一章为资本充足率与股东结构，资本充足率14.07%、核心一级资本充足率12.33%，前十大股东合计持股59.8%。 趋势判断上，报告认为该行上半年呈现“息差同比回升、金融投资支撑扩表、零售信贷收缩”的组合。零售端压力集中显现：6月末零售不良率2.23%，较2025年末上升16个基点、同比上升19个基点，其中消费贷与信用卡合计不良率3.31%、环比上升70个基点；不过零售不良贷款余额62.5亿元，较2025年末仅增加0.33亿元，绝对规模总体稳定。对公端，公司贷款同比增长16.3%，增量中76%投向租赁和商务服务业、基建类与制造业，对公贷款不良率仅0.54%，资产质量保持稳定。前瞻指标波动加大：不良净生成率（测算）0.94%，环比上升62个基点、同比上升17个基点；核销转出率（测算）81.84%，同比上升28.40个百分点，处置力度显著加大。零售贷款同比下降6.9%，消费贷、经营贷、住房按揭、信用卡余额分别较年初减少132亿、42亿、27亿、12亿元，与部分客户收入不及预期、偿债能力下降，以及信贷需求减弱、助贷业务压降等因素相关，分子分母两端共同推升了不良率。后续需跟踪的四类因素包括零售资产质量变化、存款成本走向、利率波动与政策调控。 本报告适合商业银行经营管理者、风险与财务条线人员、区域金融机构研究者以及关注农村金融机构业务结构变化的从业者使用，可用于理解中小银行在息差企稳与零售风险暴露并存环境下的资产负债调整路径，以及金融投资摆布、行业投向选择与不良处置的具体操作方式。

本报告由广发证券发展研究中心于2026年9月8日发布，是一份面向股份制银行经营情况的半年度数据点评，全文25页。研究以华夏银行2026年半年度报告为分析对象，数据取自iFinD与广发证券发展研究中心数据库，纵向覆盖2024H1、2024Q1-3、2024A、2025Q1、2025H1、2025Q1-3、2025A、2026Q1、2026H1等9个报告期，部分分项数据表进一步回溯至2022年。报告主体由8张图表与23张数据表构成，依次覆盖关键财务指标概览、累计与单季度业绩增速及驱动拆分、ROE拆解、净息差与资产负债价格、生息资产与计息负债规模结构、贷款与存款结构、投资类资产、非息收入与手续费结构、资产质量与不良行业分布、信用减值损失与拨备、资本充足率与内生资本、前十大股东等板块，属于典型的数据密集型经营跟踪材料。 核心结论集中在五点。第一，收入端扩张而利润端回落。26H1营业收入、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为12.71%、18.93%、-18.35%，较26Q1分别变动-22.62、-29.28、-16.85个百分点；净利息收入同比+13.03%，量价贡献双双为正，净手续费收入同比+6.04%，净其他非息收入同比+13.63%。第二，拨备计提大幅增加是利润回落的主因，信用减值损失同比增长58.49%，其中贷款减值损失206.47亿元、同比增长66.17%，金融投资减值损失15.36亿元、同比增长261.41%。第三，对公信贷高增，26H1末对公贷款同比增长22.33%、净增2480亿元、同比多增1671亿元，租赁和商务服务业、基建类、制造业分别增长29.9%、27.3%、18.8%，三者增量合计占对公贷款增量的76.9%。第四，息差同比转正而环比回落，26H1净息差1.59%、同比+5bp、环比-4bp，计息负债成本率1.49%、同比-34bp，与生息资产收益率同比-31bp基本对冲。第五，成本管控见效，上半年业务及管理费同比下降2.02%，成本收入比25.22%、同比改善3.79个百分点。 数据层面，表1关键财务指标概览列出30余项指标的8期序列，是全文的索引核心。表3与表6分别从累计与单季度口径拆解业绩驱动：26H1生息资产规模贡献9.0%、净息差贡献4.1%、成本收入比贡献6.2%、拨备计提拖累-38.0%。表10显示累计生息资产收益率3.11%、计息负债成本率1.49%；表11给出分项价格，发放贷款平均收益率3.56%、同比-40bp，投资类资产2.62%、同比-26bp，存款平均付息率1.34%、同比-34bp，同业负债1.55%、发行债券1.94%。表12、表13显示总生息资产同比增长9.5%、贷款增长14.6%、存款增长10.5%，其中存款占计息负债比重升至57.47%。表14贷款结构中，对公贷款占比升至72.8%，个人贷款占比降至23.5%且余额同比-9.1%，个人住房贷款、信用卡应收账款分别-4.3%、-13.9%，票据贴现同比+96.2%。表15存款结构中公司存款占64.1%，活期占比小幅提升。表18手续费结构显示代理业务占净手续费收入60.3%、同比+8.67pct，银行卡业务占比52.6%、同比-13.77pct。表19至表21拆解资产质量与减值：不良率1.50%、拨备覆盖率144.80%、关注类贷款率2.64%、逾期贷款率2.28%、逾期与不良之比152.18%；信用减值损失合计235.99亿元，其中贷款206.47亿元，贷款减值与平均余额之比升至1.55%。图6、图7展示资本充足率与内生资本增长，表22列出2026年二季度末前十大股东，首钢集团21.68%、国网英大19.33%、人保财险16.11%、北京市基础设施投资10.86%，合计77.6%。 趋势判断上，报告将当期经营概括为规模扩张提速与价格、风险压力并存。规模端总资产同比增长9.58%、贷款增长14.60%、存款增长10.57%，较上年明显加快；价格端负债成本下行红利仍在释放，但资产端收益率同步下行，单季度测算净息差由26Q1的1.66%回落至26Q2的1.54%。风险端呈现对公与零售分化：对公不良率1.13%、较2025年末-29bp，房地产、基建类、建筑业不良额分别较年初下降12.17亿元、9.39亿元、5.19亿元，预计核销力度有所加大；零售不良率2.85%、较2025年末+74bp，不良余额185.71亿元、较上年末增加38.39亿元，占不良总额44.8%，不良净生成率1.75%、同比上升0.31pct，核销转出率104.58%表明处置力度已接近上限，零售风险出清仍需时间。约束方面，核心一级资本充足率8.84%、环比-13bp、同比-72bp，资本充足率12.36%，内生资本增速4.13%低于风险加权资产增速13.48%，扩表对资本的消耗加快；ROE 5.22%、ROA 0.40%，均较上年同期下行。此外，金融市场业务波动加大，公允价值变动41.7亿元、上年同期为净损失1.9亿元，与投资收益合计98.8亿元、同比增长13.8%。 适用对象上，这份材料对商业银行资产负债管理、风险与授信条线的从业者具有直接参照价值，可用于对照同业在息差管理、对公投放节奏、零售风险处置与资本约束下的经营取舍；对与银行存在信贷、托管、代理业务往来的企业，以及对供应链上下游资金成本敏感的经营主体，也提供了理解2026年上半年银行业经营环境的量化坐标。报告通篇以财务与业务数据的事实描述为主，读者可据此跟踪股份制银行在规模、价格、风险、资本四重约束下的经营变化轨迹。

本报告由国信证券经济研究所编制，封面标注日期为2026年9月8日，页脚标注2026年9月9日，署名分析师包括王蔚祺、李恒源、王晓声、李全与袁阳，属于电力设备新能源行业的月度经营与产业观察，正文共24页，采用“板块回顾＋六条产业链观点与数据追踪”的结构，配备42幅图表与5张数据表。数据来源覆盖国家能源局、国家海关总署、国家电网电子商务平台、寻熵研究院、CNESA、中国光伏行业协会、SMM、Solarzoom、PV Infolink、百川盈孚、IEA、EIA、CPIA、SolarPower Europe 与 SEIA 等公开渠道。 开篇回溯了前一个月度的运行数据。截至2026年8月31日，8月沪深300指数全月下跌0.80%，电力设备（申万）指数全月下跌0.09%，在申万31个一级行业中位列第25位。以2015年以来的区间衡量，电力设备（申万）指数的市盈率历史最低为14倍、最高为100倍、中位数35.9倍，8月底为31.49倍；市净率历史最低1.56倍、最高7.28倍、中位数3.08倍，8月底为2.84倍，两项指标在31个行业中分别排第18名与第24名，8月整体回落。报告构建的108家样本池中，8月平均变动为0.13%，细分板块分化明显：光伏辅材板块上涨9.63%，储能板块上涨2.60%，锂电池材料板块上涨1.51%。 AIDC 电力设备部分记录了两条政策与三条企业端数据。政策方面，9月4日中央网信办、国家发改委、工信部等七部门联合印发《促进数字化绿色化协同转型发展实施方案（2026—2030年）》，提出探索算力设施800V 高压直流供电架构，推动超百千瓦单机柜部署。企业端，亚马逊2026年资本开支预计约2000亿美元、同比增长超过50%；谷歌2026年资本开支预计1750亿至1850亿美元，较2025年实际支出约910亿美元增长91%至102%；Meta 预计1150亿至1350亿美元、同比增长59%至87%。变压器、开关柜、HVDC/UPS 与电源模块被列为直接对应的产品线。 电网环节的量化事实包括：国家电网在“十五五”期间的固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40%；2026年上半年特高压招标金额超过292亿元，已超过上年全年规模，下半年重点项目陆续进入交付。2026年国网输变电设备第4批招标中标结果公示金额114亿元，分标18个，其中组合电器28.81亿元、电力电缆26.10亿元、变压器20.56亿元、开关柜9.95亿元、通信设备5.72亿元、继电保护与变电站计算机监控系统5.01亿元、控制电缆2.86亿元，公示中标企业231家，平高电气以4.90亿元居首。配网方面，今年第一批集采结果6月出炉，价格触底修复，设备集中度稳步提升。出海方面，IEA 口径下2023至2030年全球电网年均投资约5000亿美元，2030年接近8000亿美元，而海外供给侧受劳动力、审批、产能与供应链多重瓶颈约束。 风电方面，国内机制电价趋稳回升，6月以来装机与招标呈现修复态势；可再生能源“十五五”规划在海上风电上提出新增开工1亿千瓦、累计装机达到1亿千瓦的目标，报告预计2026年海风招标量有望重回10GW 以上，并把该年视为深远海开发的起点，海缆与管桩需求随之升级。陆上风电在订单与排产饱和的背景下，产业链价格具备支撑，主机环节后续有望逐季度修复价格与毛利率。海外侧，英国政府宣布于7月启动新一轮海上风电差价合约竞标（AR8），预计最多18个项目参与。 锂电池是报告着墨最多的部分。2026年二季度，动力与储能电池企业出货量同比增速大多超过50%，环比增长20%至30%，电池单位净利多数维持稳中向好；消费电池企业受出口退税等扰动、价格传导需要时间，部分企业二季度毛利率承压。材料环节呈现明显分化：磷酸铁锂企业在一季度库存增益之后，二季度碳酸锂价格回落使表观单吨盈利环比走弱，但在稼动率提升、向客户传导磷源与硫酸价格压力的背景下，经营性单位盈利相对稳健；三元正极企业稼动率持续走高，单位盈利大多稳中向好；负极材料受石油焦等原料价格波动影响，二季度盈利能力普遍承压；隔膜持续满产满销并推动价格上涨，单位盈利延续上行；六氟磷酸锂受产品价格回落影响，盈利边际走弱。需求端的量化指标包括：2026年1至7月国内新能源车出口290.9万辆、同比增长123%；单车平均带电量69.5kWh、同比增长34%；动力电池装车量410.2GWh、同比增长15%。排产端，2026年9月锂电池环节6家企业合计排产211.3GWh，同比增长66%、环比增长6%。新技术方向上，固态电池头部企业招标陆续落地、全球首项电动汽车驱动用固态电池国际标准成功立项；钠离子电池方面，宁德时代发布新一代产品并计划2026年内启动量产，已获得多个订单。 储能部分给出国内外两组数据。国内受容量电价政策推动，市场化需求驱动订单快速增长，2026年1至7月储能系统及含设备 EPC（不含集采）累计新增招标规模261.82GWh、同比增长86%；但装机节奏滞后于招标节奏，原因是新能源强制配储政策调整后配建储能的刚性约束弱化、部分存量项目暂缓并网，同时2026年为独立储能容量电价落地首年，各地执行细则与收益模式仍在推进，项目业主普遍重新测算收益模型与技术方案。海外方面，欧盟委员会于2026年6月26日签署首份《欧盟储能三方协议》，欧盟现有储能容量约55GW（对应约90GWh），协议明确2026至2028年累计新增装机约30至35GW（对应约60至90GWh），目标为2030年200GW装机（对应约400至500GWh），并推动储能满足约10%的电力峰值需求（2025年占比为5%），22个欧盟成员国同步出具国家储能部署承诺。美国方面，联邦能源监管委员会于2026年6月18日发布系列指令，要求六大主要电网运营商为数据中心等大型用电主体开辟并网“快车道”，并明确并网配套成本由用电主体承担。报告预计2026年全球储能装机需求达到455GWh、同比增长40%。 光伏部分聚焦产能约束的变化。2026年7月2日，工业和信息化部、国家发展改革委与国家市场监督管理总局联合发布覆盖多晶硅、硅片、组件、逆变器的三项能耗能效强制性国家标准，将于2027年1月1日实施并设半年过渡期，其性质由引导性要求转为刚性约束。报告测算硅料环节预计低效产能出清规模约70至80万吨，约占行业总产能30%；硅片环节老旧单晶炉与小尺寸厚片产线能耗全面超标；TOPCon 路线三级效率门槛划定为23.2%，对应低效产能出清比例约20%至30%，BC 路线凭借更高转换效率基本不受影响。产量与价格方面，2026年1至7月国内多晶硅产量约64.25万吨、同比下降7.3%，光伏组件产量约253.27GW、同比下降23.3%；7月当月组件产量43.25GW、环比增长13.2%。截至2026年8月29日，N 型硅料均价40.50元/千克、环比上涨27.0%，硅片（M10，N 型）1.12元/片、环比上涨38.3%，高效 TOPCon 电池片0.34元/瓦、环比上涨26.8%、同比上涨19.1%，组件（高效 TOPCon 双玻）0.72元/瓦。 结尾列示三类经营层面的不确定因素：政策变动、石油铜铝等原材料价格上涨推高生产成本、电动车产销不及预期。对于电池与材料制造企业、储能系统集成商、电网与风电设备供应商的生产计划与采购人员，本报告的价值在于把出货量、月度排产、招标规模、装机节奏与价格环比数据放在同一张月度时间轴上，便于对照自身的产能节拍、库存周期与采购窗口做出经营判断；对于数据中心与新能源项目业主，则可据此追踪供电设备、储能系统 EPC 与并网友好型方案的交付节奏。

本报告由中国电动汽车充电基础设施促进联盟（中国充电联盟）编制，主题为2026年7月全国电动汽车充换电基础设施运行情况，全文24页，以数据图表与统计表格为主体。数据来源分三条口径：一是国家能源局口径的全国公共与私人充电设施保有量、额定总功率与报装用电容量；二是联盟成员单位上报的省份分布、运营商月度充电电量、换电站与共享私桩明细；三是交通运输部路网监测与应急处置中心提供的高速公路服务区充电设施数据。第2页专门界定统计口径：充电设施数量一律按充电枪计、单位为个；公共充电设施指为社会车辆全部或部分提供充电服务而建设运营的设施，其中完全面向社会车辆的称公用设施、面向部分特定车辆的称专用设施；个人自建并可向其他车辆提供服务的桩单列为共享私桩；交流设施区分单相（以7千瓦为主）与三相（以40千瓦为主）。全文按“一、充换电基础设施整体情况”与“二、充电基础设施运行情况”两大板块展开，共设14个数据专题。 总量数据是本期最核心的结论。截至2026年7月底，全国电动汽车充电设施（枪）总数达到2368.3万个，同比增长41.9%。其中公共充电设施509.9万个，同比增长21.3%，额定总功率2.55亿千瓦，单枪平均功率约49.97千瓦；私人充电设施1858.4万个，同比增长48.8%，报装用电容量1.60亿千伏安。近12个月时间序列显示，公共设施保有量由2025年8月的431.6万个逐月抬升至2026年7月的509.9万个，中间经过471.7万个（2025年12月）、486.3万个（2026年3月）、500.9万个（2026年6月）等节点；私人设施同期由1303.2万个增至1858.4万个，扩张速度明显快于公共桩。增量端则出现明显分化：2026年1—7月充电设施合计新增359.1万个，同比下降7.4%，其中公共设施新增38.2万个、同比减少38.7%，私人设施新增320.9万个、同比微降1.4%；同期新能源汽车国内销量609.8万辆、同比下降11.8%，桩车增量比为1比1.7，报告据此判断补能设施建设基本能够满足新能源汽车的发展需要。 省份与区域数据显示建设高度集中。2026年7月公共充电设施保有量前十省份为广东85.9万个、浙江49.2万个、江苏44.3万个、上海32.5万个、山东32.4万个、福建31.0万个、河南27.0万个、安徽23.8万个、四川22.5万个、湖北21.2万个，十地合计占比达66.2%，广东精确值为859021个。交直流结构差异显著：广东交流55.2万个、直流30.7万个；上海交流22.7万个而直流仅9.8万个；山东直流19.5万个反超交流12.8万个，河南直流15.1万个亦高于交流11.8万个，反映沿海高密度城市以慢充配建为主，而干线货运与专用车场景较重的省份直流占比更高。充电站数量前十省份依次为广东46111座、江苏37614座、浙江32459座、山东25529座、上海17729座、河南17523座、河北16533座、四川15344座、安徽14595座、湖北11912座。共享私桩累计统计91774个，其中星星充电76941个、占比83.8%；省份分布以北京10545个居首，广东9405个、江苏8614个、浙江8333个、上海8170个紧随其后，山东6351个、河南5871个、河北4831个、天津3965个、四川3277个进入前十。 充电电量与运营主体格局是另一重点。2026年7月公共类充电设施充电电量117.1亿度，较6月的108.4亿度增加8.7亿度，近12个月累计1118.5亿度；月度曲线由2025年8月的81.0亿度上行至2026年7月的117.1亿度，其间2026年2月因春节因素回落至78.7亿度，随后连续5个月回升。同期全国充换电服务业用电量为164亿度，同比增速50.3%，较上月增加16亿度；电量主要集中在广东、江苏、河北、四川、浙江、上海、山东、福建、河南、陕西等省份，电量流向以重型卡车、网约车和乘用车为主，环卫物流车等其他专用车辆占比较小。在不含国家电网、昆仑网电与小鹏的统计口径下，月充电电量前四位运营商为滴滴充电259122万度、特来电235937万度、云快充179399万度、星星充电176792万度；第二梯队包括海汇德50289万度、蔚景云48393万度、力氪33423万度、驴充充25030万度、广汽能源20606万度、南方电网14801万度与京能新能源13778万度，此后梯队规模迅速衰减至万度量级。设备端，250千瓦以上大功率充电设施累计销量前五制造商为特来电130282个、华为数字能源91723个、盛弘股份87522个、万帮数字能源84380个、京能新能源31001个，前四家彼此差距不大，呈现运营商自建与专业设备商并行的竞争结构。 补能网络的两条延伸线同样给出完整序列。高速公路服务区（含停车区）充电枪数量由2025年7月的6.51万个增至2026年7月的8.75万个，13个月累计增加2.24万个，逐月序列平滑无回撤；分区域看华东2.49万个、华南1.67万个、西南1.38万个、华中1.15万个、华北1.02万个、西北0.77万个、东北0.29万个，华东一区即占全国服务区充电枪的四分之一以上。重点城市群中，服务区已建充电枪占小客车车位比例为长三角18%、珠三角16%、京津冀15%、成渝12%。换电体系方面，全国换电站保有量6680座，近12个月由2025年8月的4946座增长至6680座，2026年1月单月跳增至5925座、3月出现5988座的小幅回撤后重回上行；省份分布以广东860座、浙江743座、江苏689座、北京421座、山东382座、上海337座领先，安徽294座、重庆289座、福建与四川各242座列后。运营主体高度集中，蔚来4027座、时代电服1189座、奥动785座三家合计接近全国九成，易易互联389座，协鑫电港与杭州伯坦各108座，安易行45座、泽清新能源29座构成补充力量。 趋势层面，报告呈现总量高增与增量转弱并存的阶段特征。私人桩已成为规模扩张的主体，随车配建模式支撑其保有量同比接近五成增长，占全部充电枪的比重达到78.5%；公共桩则进入存量提质阶段，新增数量同比大幅回落，而单枪平均功率提升至约49.97千瓦，说明建设重心正从数量铺开转向大功率、高利用率场景，250千瓦以上设施的制造商销量榜单亦印证这一方向。更值得注意的是，充换电服务业用电量同比增速50.3%显著高于公共桩数量增速21.3%，单枪产出效率提升是本期最直接的结构性信号，意味着运营环节的收入弹性更多来自利用率而非新增桩数。制约因素包括：公共设施新增同比下降38.7%所反映的建设节奏放缓，前十省份占比66.2%所隐含的中西部与县域覆盖不足，高速服务区在成渝等区域车位配套比例仅12%的补能缺口，以及换电路线仍依赖少数运营商、跨品牌互通性有限的规模瓶颈。 该报告适用于充电桩与充电模块制造企业、充电运营与聚合服务平台、整车与商用车企业、能源与电网单位、高速公路及交通基础设施运营方，以及产业园区管理机构、地方主管部门和产业研究人员。凭借统一口径的月度时间序列、省份与运营商明细、大功率设备制造商销量与高速服务区专题数据，使用者可用于测算区域市场容量与增量空间、评估自身在运营与设备环节的竞争位次、校准产能规划与排产节奏、规划场站选址与交直流功率配比，并持续跟踪补能网络与新能源汽车保有量之间的匹配关系，为经营决策提供事实性数据底稿。

开源证券研究所于2026年9月8日发布这份共24页的企业深度研究，署名分析师为张越与刘逍遥，行业归类为计算机与软件开发。研究以希迪智驾为对象，系统梳理其业务构成、经营数据、技术体系、行业环境与海外拓展路径，素材来自公司官网、招股说明书、公司公告、Wind与聚源数据终端，以及灼识咨询（CIC）的行业测算。全文配置22张图表与4张数据表，覆盖业务架构、收入结构、市场规模、竞争格局、政策梳理与经营数据展望，形成从产业环境到企业经营的完整分析链条。 企业定位为商用运载智能驾驶产品和技术解决方案提供商，2026年以来沿自动驾驶、作业机器人、智能硬件及服务三条业务线推进。自动驾驶板块的元矿山综合解决方案包含自动驾驶矿卡、车队协同模块、中台调度平台与远程驾驶舱四部分，可在剥离与采煤装运、排土场倒运、充换电补能、破碎站供料等核心环节实现常态化无人运输。截至2026年6月30日，无人矿卡累计出货量超过1900台，覆盖全球近40座矿山；已有7座矿山实现超100台无人矿卡常态化运行，单矿常态化运行规模最高超过220台；无人矿卡单车空载重量在50至150吨之间，2026年上半年出货量同比增长213.57%。无人重卡方面，无人驾驶集卡车队已在中越浦寨—新清货运专用通道卡口常态化运营，与中国重汽集团成都王牌商用车合作的成都国际铁路港无人驾驶集卡运输方案进入常态化试运行，2026年上半年海内外大宗短途倒运无人重卡意向订单合计超过400台。 作业机器人板块沿“自动驾驶本质是可自主移动的轮式机器人”这一技术脉络延伸，把重载控制、极端工况感知与集群调度能力拓展至采掘、凿岩、装药、抱罐、清洗等环节。井下采矿掘进机器人已完成设计、研发与整机制造，露天矿装药机器人已下线，2026年上半年采掘机器人出货量达34台；面向冶炼行业高温高危倒渣工况自研的抱罐机器人已正式投用。智能硬件及服务方面，公司已在全国七大国家级车联网先导区中的五个落地V2X项目，并拥有V2X与公交信号优先专利技术，2026年上半年V2X产品出货量超2000台；列车自主感知系统（TAPS）取得SIL4最高安全等级认证，2026年上半年新签订单规模超过10000台，并与人保财险、太平洋财险开展风控合作。 经营数据方面，2025年公司总收入同比增长115.8%至8.85亿元，毛利同比增长86.7%；2026年上半年总收入8.04亿元，同比增长97%，毛利同比增长204%。2026年上半年净亏损1.13亿元，较2025年同期的4.55亿元显著收窄；经调整净亏损（非国际财务报告准则计量）由2025年6月底的1.11亿元降至2026年同期的1968.1万元，股份支付费用由2.67亿元降至0.933亿元。2025年收入结构中，自动驾驶业务实现收入8.43亿元、占比95.3%，较2024年增长230.7%；V2X产品及解决方案收入1614.1万元、占比1.8%，同比下降84.1%；智能感知解决方案收入2566万元、占比2.9%，同比下降52.1%。 行业层面，报告引用灼识咨询数据指出：全球智能驾驶商用车市场规模2024年为100亿元，预计2030年增至16144亿元，2024至2030年复合年增长率133.3%；其中封闭场景细分市场由2024年的51亿元增至2030年的1075亿元，约占全球整体的6.7%。中国智能驾驶商用车市场规模2024年为48亿元，预计2030年达7743亿元，封闭场景由26亿元增至568亿元，约占中国整体的7.3%。中国自动驾驶矿卡解决方案市场2024年为19亿元，占封闭场景约75.6%，预计2030年增至396亿元，复合年增长率65.3%，其中产品销售159亿元、车队运营236亿元。按灼识咨询统计，2024年易控智驾、伯镭科技与希迪智驾在中国无人驾驶矿卡市场的份额分别为51.6%、15.5%和12.9%。 需求侧驱动来自采矿作业的刚性痛点：中国采矿安全事故每年造成的直接经济损失接近100亿元；采矿业从业人员预计从2024年约330万人降至2030年的320万人，超过60%的工人年龄在40岁以上；矿卡通常每日运行至少16小时、有时长达24小时，每台车需2至3名驾驶员保障运转，劳动力成本上涨挤压矿山企业盈利。政策方面，2024年4月多部门联合印发的《关于深入推进矿山智能化建设促进矿山安全发展的指导意见》提出，到2026年全国煤矿智能化产能占比不低于60%、智能化工作面数量占比不低于30%、智能化工作面常态化运行率不低于80%，煤矿与非煤矿山危险繁重岗位智能装备或机器人替代率分别不低于30%和20%，全国矿山井下人员减少10%以上；山西、新疆、内蒙古等地也分别出台配套建设标准与三年行动计划。技术层面，公司具备多车协同、重型车辆线控与多传感器融合等能力，系统可稳定识别并避让时速最高达15公里的移动物体，感知系统最远可在40米距离识别10厘米×10厘米尺寸石块。 报告将企业战略概括为“从商用智驾走向重载物理AI”，并给出“重载具身智能=物理AI×重型机器×高危作业”的理解框架，沿重载自动驾驶（运输机器人）、重型装备具身智能（作业机器人）与智能运载三条战线布局，构建由统一数据引擎、重载世界模型与集群决策与调度系统组成的三层技术平台：底层多模态感知融合系统在粉尘、振动、极端天气下保持连续探测能力；中层采用端云协同架构，终端行动模型毫秒级决策、云端训练模型持续迭代；顶层以全局最优为目标指挥多品类机器人协同作业。此外，公司发布行业首款V2P便携式智能终端TAG系列，并与质子汽车、云深处科技分别签署合作协议。 海外拓展按三阶段推进：2026年为积累期，聚焦澳大利亚、巴西、墨西哥、印尼等资源大国，与多家矿主、主机厂和运营商建立合作，在重点区域实现本地化运营，完成无人矿卡小批量合作研发与测试；2027年进入发展期，打通非洲、中亚、沙特、蒙古等市场，目标在超过10个国家实现商业化销售、海外收入达到上亿元、海外分支机构达到3个以上、海外市场团队达到100人以上；2028至2030年进入规模化阶段，覆盖全球主要矿业与基建市场，重装具身智能毛利率目标达到50%以上。 经营数据展望部分，报告给出2026至2028年营业收入17.65亿元、33.23亿元与53.02亿元的测算，对应增速99.4%、88.3%与59.6%；分业务看，自动驾驶汽车业务增速预计为100%、70%、60%，高性能感知为20%、20%、20%，V2X产品及解决方案为10%、10%、10%，作业机器人为100%、1233.33%、62.5%；综合毛利率预计为26.31%、28.05%与29.53%，销售费用率、行政费用率与研发费用率随规模效应体现与股份支付摊销下降而逐年回落。报告同时提示三类经营风险：产品及解决方案研发相关风险、客户集中度较高风险、商业化落地与项目交付风险。 适用对象包括矿山与港口等封闭场景的运营企业、商用车整车与零部件厂商、智能驾驶与机器人产业链上下游企业，以及关注智能装备产业化的产业从业者与研究人员。读者可通过本报告获得全球与中国封闭场景智能驾驶市场的量化规模、自动驾驶矿卡的政策与需求驱动机制、三条业务线的出货量与订单数据、重载具身智能平台的技术架构，以及海外分阶段拓展的量化目标，用于判断产业所处阶段与企业经营节奏。

本报告由国联民生证券研究所发布，落款日期为2026年9月9日，署名分析师为吕伟与郭新宇，属于计算机行业动态研究报告，正文共23页，包含八个正文章节、15幅插图与5张数据表。报告围绕华为昇腾、寒武纪与超节点三条线索，讨论国产算力在芯片、互联、软件栈与模型适配四个层面的进展。数据来源包括 DeepSeek 官方技术论文与官方渠道、华为及华为计算公开材料、智谱官方公众号、IDC《2025年度中国云端AI加速器市场报告》、iFinD、各家公司的定期报告，以及 ISCAS 2026、ISSCC 2026 等学术会议的公开成果。 第一部分给出一组可验证的协同优化数据。DeepSeek V4 将细粒度专家并行方案同时在英伟达 GPU 与华为昇腾 NPU 上完成验证，相对非融合的强基线方案，通用推理任务实现1.50至1.73倍加速，在强化学习采样、高速智能体服务等延迟敏感场景最高加速比达1.96倍。基于 V4-Pro 模型，昇腾950超节点在8K 输入场景下可实现每输出 token 耗时约20毫秒时、单卡解码吞吐4700 TPS；V4-Flash 模型在8K 长序列输入下，每输出 token 耗时约10毫秒时单卡解码吞吐1600 TPS。底层架构的三大升级是原生精度加速、稀疏访存优化以及向量单元与矩阵单元共享片上存储：原生精度加速全面支持 FP8、MXFP8、MXFP4 等数据格式，在保证模型精度的同时可实现内存占用降低50%以上；稀疏访存优化针对 MoE 模型的离散访存特征缓解专家路由的带宽瓶颈；存储共享则消除大量片上数据搬运开销。昇腾 A3 超节点已实现 DeepSeek V4-Flash 单卡解码吞吐2000+ TPS，Atlas 900 A3 SuperPoD 液冷与 Atlas 800 A3 风冷产品采用平等架构与全局内存统一编址，点对点互联带宽达784GB/s，提供32到384多种规格。 第二部分重构了算力度量口径。传统集群在万卡规模训练时的实际算力利用率约为30%至40%，损耗主要在通信等待，因此超节点以高速互联协议把数百至数千颗芯片组成统一内存编址的单系统。随着推理取代训练成为数据中心核心工作负载，输入侧的峰值算力、单卡小时成本等口径无法完整反映效率，单位 token 成本成为同时覆盖硬件性能、软件优化、生态支持与实际利用率的综合指标。以英伟达官网披露的 DeepSeek-R1 运行数据为参照，Blackwell 平台 GB300 NVL72 相对 Hopper 平台 HGX H200，每 GPU 每小时成本由1.41美元升至2.65美元，但每 GPU 每秒 token 产出由90个提升至6000个，每兆瓦 token 产出由5.4万个提升至280万个，每百万 token 成本由4.2美元降至0.12美元。华为侧，Atlas 900 AI 超节点搭载384颗 Ascend 910C，FP8 精度算力300 PFLOPS，训练性能提升17倍、推理性能提升26.5倍；Atlas 950 AI 超节点搭载8192颗 Ascend 950DT，FP8 算力8 EFLOPS、FP4 算力16 EFLOPS，总显存1152TB，采用灵衢2.0互联协议、总带宽16.3 PB/s，可组成52万卡级 SuperCluster；Atlas 960 AI 超节点搭载15488颗 Ascend 960，FP8 算力30 EFLOPS、总显存4460TB、总带宽34 PB/s，可组成百万卡级集群。TaiShan 950 通用计算超节点最大配置32颗 Kunpeng 950 处理器，系统内存48TB。 第三部分梳理华为的技术路径。2026年5月25日，华为董事、半导体业务部总裁何庭波在 ISCAS 2026（上海）提出韬（τ）定律，表述为“以时间缩微替代几何缩微”，即在不依赖晶体管几何尺寸缩小的前提下，通过器件、电路、芯片、系统四个层级协同优化压缩系统时间常数。会上披露华为过去六年设计并量产381款遵循该路线的芯片，路线图目标为2031年在不依赖 EUV 光刻机的条件下达到1.4纳米制程等效晶体管密度，关键技术为逻辑折叠（LogicFolding），即把平面布局电路折叠至垂直维度、缩短关键信号路径。后续论文披露，麒麟 CPU 性能核心频率规划由2026年的3.1GHz 提升至2029年的4GHz 以上；2030年前后昇腾990将把逻辑折叠引入加速器；灵衢互联远程访问时延目标压缩至约100纳秒；首款采用该架构的麒麟芯片晶体管密度较上代提升55%，搭载于9月23日发布的 Mate 90 系列。软件侧，CANN 推出 PyPTO 编程范式，通过 Python API 完成算子开发，使 DeepSeek V4 新一代模型的算子开发周期缩短至天级，并借助 PTO 虚拟指令集实现跨代际兼容。 第四与第六部分汇总企业经营数据。2026年上半年寒武纪营业收入59.96亿元、同比增长108.13%，归母净利润23.11亿元、同比增长122.61%，扣非归母净利润21.66亿元、同比增长137.30%，已连续第七个季度盈利；二季度单季归母净利润约12.98亿元，环比一季度的10.13亿元增长约28%。期末存货82.48亿元，预付款项约29.14亿元、同比增长约291%，相比2025年底的7.45亿元大幅增长，反映公司为下游需求所做的供应链准备。2025年公司智能芯片及板卡产量12.77万卡、同比增长409.84%，销量11.74万卡、同比增长201.57%；上半年研发投入7.02亿元、同比增长29.63%，研发人员1007人、占总人数80.62%，截至6月末累计专利申请2901项、已授权1834项。2026年9月8日，寒武纪加入 PyTorch 基金会并成为最高级别白金成员，在理事会拥有席位，并完成 DeepSeek-V4、GLM-5 等主流开源大模型的同步适配。同期业绩还包括：海光信息收入90.99亿元、同比增长67%，浪潮信息归母净利润29.52亿元、同比增长269.59%，紫光股份归母净利润21.67亿元、同比增长108.18%，联想集团季度收入269.43亿美元、同比增长43%，摩尔线程收入17.36亿元、同比增长147%，天数智芯净利润1.06亿元实现扭亏，壁仞科技收入12.36亿元、毛利5.27亿元。 需求侧与格局层面，腾讯2026年上半年资本开支847.20亿元、同比增长82%，其中二季度单季527.84亿元；阿里巴巴2027财年第一季度资本开支676.78亿元、同比增长75%。IDC 数据显示，2025年中国市场 AI 加速卡总出货量约400万张，其中英伟达约220万张、占55%，本土厂商合计约165万张、占比超过四成；2025年昇腾出货81.2万张，占国产 AI 算力芯片的49%。报告将当前格局概括为三个生态位：华为以芯片、互联、超节点、软件栈与集群构成全栈体系，约束来自 HBM 产能供应；寒武纪占据独立第三方位置，约束来自客户集中度；模型方则以算法定义精度格式与架构需求。 第五部分讨论内存墙与数值精度。论文数据显示，45纳米工艺下从片外 DRAM 读取一个32位数据的能耗相当于1444次32位浮点加法运算；过去20年服务器峰值算力提升约60000倍，而 DRAM 带宽仅提升约100倍、互联带宽提升约30倍。精度沿 FP32、FP16、FP8 至 FP4 持续下探，NVFP4 通过每16个元素共享缩放因子的微块缩放等技术应对低精度下的动态范围与数值稳定性难题。报告记录两条应对路线：英伟达2025年12月以200亿美元获得 Groq 芯片技术授权，2026年3月发布的 Groq 3 LPX 在裸片上集成500MB 高速 SRAM，单机架整合256颗、每秒处理3400个 token；华为联合清华大学、字节跳动在 ISSCC 2026 发布 RRAM 存内计算加速器 HYDAR，面向内容分发与召回打分场景实现390K QPS、1574K QPS/W 的能效，运算效率较传统架构提升66倍。 风险提示包括行业需求释放节奏存在不确定性、竞争可能加剧、技术迭代与生态适配存在调整可能三条。对于算力设备制造商、云服务商与企业信息技术采购方、以及基础软件从业者，本报告的可用之处在于把单位 token 成本、并发吞吐与实际利用率等指标确立为横向对话的统一口径，并提供了互联带宽、互联协议、显存容量、算子开发效率与主流厂商出货规模等一整套可比数据，便于企业据以制定产品路线、供货保障与迁移成本测算。

本报告由华泰证券研究所（华泰研究）于2026年9月9日发布，属于房地产行业专题研究，全文23页，题为“缩表筑底迎地产新周期——地产开发企业2026年中报综述”。为保证数据的代表性与可比性，研究延续上年口径，选取8家在中国香港上市的内房企业与4家保持持续稳健运营的境内上市全国性房企，合计12家作为样本，其中央国企8家、混合所有制企业1家、民营企业3家，样本财务与经营数据截至2026年9月5日。报告从业绩、销售、扩张、融资四个维度系统梳理样本企业2026年上半年的整体表现，并在此基础上讨论同年8月落地的“828新政”对行业运行模式的影响。数据来源包括Wind、公司公告、克而瑞、普睿数智与华泰研究整理，正文含30张图表，另附重点企业经营数据一览与最新经营观点汇总。 核心结论有五点。第一，业绩仍在磨底但毛利率接近企稳：12家样本1H2026合计实现营业收入5421.5亿元，同比下降15.7%，降幅较2025年全年走阔；合计归母净利润259.2亿元，同比下降24.8%，跌幅高于收入9.1个百分点，原因是期间费用相对收入更刚性，且合联营项目盈利能力下降；平均毛利率14.96%，同比仅微降0.29个百分点，而2025年全年降幅为0.85个百分点，绝对值较2025年全年小幅回升约1个百分点。第二，结转资源继续收缩：1H2026末12家样本合同负债合计12492.68亿元，同比下降19.5%，合同负债对当年营业收入的覆盖倍数由2024年末的1.45倍降至1.15倍。第三，销售端降幅收窄而分化加剧：12家样本1H2026合计销售额7802.68亿元，同比下降5.8%，好于同期百强房企下降13.6%的水平，其中5家实现正增长，中国海外发展销售额1152.12亿元、同比增长11.3%，是前十强中唯一实现双位数增长的企业，新城控股与龙湖集团分别下降38.5%和52.7%，均已把重心转向商业地产运营。第四，扩张端大幅收缩：1H2026样本合计拿地约1935亿元，同比下降50.3%，拿地强度约24.8%，较2025年下降15.9个百分点；8家中国香港上市样本期末未结转土储面积合计16602.6万平方米，同比下降15.8%。第五，杠杆与融资成本同步改善：1H2026末12家样本有息负债17893.04亿元，同比下降3.1%；现金余额7255.03亿元，同比仅下降0.8%；平均融资成本3.14%，较2025年末下降11个基点，多数央企融资成本进入2.0区间。 报告主体分为业绩、销售、扩张、融资、展望五部分。业绩部分拆解营业收入与归母净利润同比增速、平均毛利率与归母净利率的历史曲线，毛利率由2018年的33.31%回落至1H2026的14.96%，归母净利率由16.40%回落至4.78%；并分析合同负债走势、少数股东损益占比（1H2026为24.5%，较1H2025的27.3%下降2.8个百分点）、应占合联营公司利润（1H2026为30.0亿元，同比下降50.1%，2025年同比下降84.0%）与资产减值（已披露中报减值的4家境内上市样本1H2026存货减值合计仅0.38亿元，上年同期为6.93亿元）。销售部分给出百强房企分梯队累计同比与样本企业全口径销售金额。扩张部分列出全口径拿地金额、拿地强度与期末土储面积变化，并指出华润置地拿地强度29.3%、权益比例达95%、同比提升23个百分点，越秀地产核心六城土储占比73%，华润置地开发土储一二线占比85%。融资部分给出有息负债、现金余额、净负债率（1H2026为46.5%）、剔除预收账款后的资产负债率（58.6%）、现金短债比（1.90）与现金占总资产比重（10.7%）等指标。展望部分梳理“828新政”的制度框架、房企向综合运营商转型的路径、经营性不动产REITs出表进展与轻资产业务布局。 报告判断，行业正处在缩表筑底、模式切换的阶段。2021年下半年以来的销售收缩正在向结转端滞后传导，参考仍在下降的合同负债，收入下行趋势预计还将持续一到两年；但毛利率降幅收窄、存货减值压力缓解、销售降幅收窄三项变化表明底部特征正在积累。“828新政”由住房城乡建设部、自然资源部、金融监管总局、人民银行与证监会于8月28日联合发布，以改革住房销售制度为核心：新老划断、预售条件统一提升至单体建筑主体结构封顶、优先选择现房销售、推行销售定金制，并配套项目公司制、主办银行制、个人住房贷款最长期限延长至40年、多渠道支持房企合理融资需求等金融安排。报告认为该制度将重构房企商业模式，推动行业从高杠杆、高周转的资金驱动转向重品质、重运营的管理驱动，同时在短期内拉长项目回款周期、压低资金周转效率，可能进一步抑制拿地意愿。转型路径上，以华润置地、新城控股为代表的企业加速完善多层次REITs架构：期内华润置地完成成都万象城REIT出表，发行规模105亿元，成为全国规模最大的消费类REITs，并规划“十五五”期间每年退出5个存量商场、新开6至7个商场；新城控股机构间REITs与pre-REITs已合计发行50亿元。代建、物业管理等轻资产业务因低杠杆、现金流稳定、抗周期的特征成为转型方向，绿城中国的代建平台推进出海，建发国际集团加快物业管理外拓。 该报告适用于房地产开发与运营企业管理层、商业地产与物业管理从业者、不动产金融机构与信用研究人员，以及需要跟踪行业周期位置与制度变化的产业研究者。读者可获得一组覆盖业绩、销售、拿地、融资四个维度且可直接横向比较的经营指标体系，理解现房销售制度对现金流、周转效率与产品力的传导路径，掌握REITs出表与轻资产转型的具体操作方式，并据此评估高能级城市布局、融资与资本组织能力、产品力与工程集采能力、自持业务占比等因素在新一轮行业格局中的作用。报告同时提示三项风险：地产政策波动、地产量价复苏不及预期、部分房企面临的经营压力。